高盛VS大摩：AI热潮有泡沫吗？

7月15日，摩根士丹利发布了最新研究报告，讨论了微软的“AI货币化”。摩根士丹利认为，市场对微软的“AI货币化”感到担忧，这给公司的股价带来了压力。在过去的三个月里，微软的股价表现落后于同行科技股和市场，这反映出微软的“AI货币化”中期前景被低估。

根据摩托车的报告，微软的总资本支出将在23财年的320亿美元增加到25财年的630亿美元，几乎翻倍。但是AI收入也将从24财年的58-96亿美元增加到27财年的465-774亿美元。

所以大摩对于核心IT支出可以促进微软AI业务的商业收入增长充满信心。

但是也有券商对AI的货币化前景没有那么自信。最近，高盛战略家Ryan 据Hammond团队报道，包括亚马逊，Meta、过去一年，微软、谷歌等互联网巨头在资本支出和研发上花费了约3570亿美元，这些支出的“很大一部分”用于人工智能。但是这些超大型企业最终会被要求确认，“他们的投资可以产生收益和利润。假如看不到盈利的迹象，就会导致估值下跌。”

根据技术媒体The的说法 尽管微软凭借其Officeeceermation的报道， 拥有庞大客户基础的365软件，并声称拥有60%的财富500强企业正在为智能助手Copilot服务付费，但是这种市场优势并没有出现在公司的业绩报告中。实际上，从2023年第四季度到2024年第一季度，Office使用的公司销售增长速度反而放缓了2024年第一季度。％。即使是乐观的分析师也认为，今年微软也只能从AI中赚到大约100亿美元。”

和The Information的观点相似，不久前，著名商业杂志得出结论：到目前为止，AI技术基本上没有产生任何经济效益。这篇文章指出，谷歌公司Alphabet、五大科技巨头亚马逊、苹果、Meta和微软预计将在2024年投入约4000亿美元用于AI资本支出，这使得投资者对这些企业未来的收益产生了乐观的预期，这五大巨头的市值增加了2亿美元。而且经估计，这些科技巨头在AI领域实现大规模营收还有很长的路要走。

近来，比尔·盖茨在播客中更加吐槽，“这么多资本聚集在新领域是前所未有的。无论从市值还是估值来看，整个AI市场都处于疯狂状态，其水平使得历史上互联网和汽车阶段的热情相形见绌。”

所以，这波AI浪潮究竟有没有泡沫？

01

近两年来，华尔街炒出了“七巨头”（Magnificent Seven）概念，将目前基本盘最火的七大科技股——苹果、微软、微软、Alphabet、亚马逊，英伟达，特斯拉，Meta深深地捆绑在一起。

在标普500指数中，“七巨头”的表现也成为美股整体走势的风向标，其权重已达27.9%。

特别是今年以来，资本市场对AI的信心推动了美国股市继续创新高，“七巨头”股价从40%到40%不等，直接翻了一番，推动标准普尔500指数上涨超过15%。一些分析师认为，2025年，市场对AI的热情可能会达到7000点的峰值，标准普尔500指数。

然而，过于强劲的增长曲线也让一些市场老狐狸回忆起千禧年初的“互联网泡沫”。在欢呼声中，高盛成了一家站出来泼冷水的企业。

他们的投资将产生收益和利润，这是目前超大型公司最终将被要求确认的问题。

毫无疑问，AI是一场“烧钱对决”。即使是不缺钱的科技巨头也要咬紧牙关才能放弃大模型昂贵的R&D和培训成本。Meta高管表示，Meta花了300亿美元购买GPU，费用超过了美国阿波罗的登月计划。当然，这两个数字相差60年，还要考虑通货膨胀。

在第二季度业绩会上，Meta将2024年的全年资本支出提高到350亿到400亿美元。超过了之前的300亿到370亿美元。

据高盛团队统计，亚马逊，Meta、过去一年，微软和谷歌共投资3570亿美元用于资本支出和R&D，其中“很大一部分”用于AIR&D，占标准普尔500指数资本支出和R&D总成本的近四分之一。

每个公司都害怕在AI潮流中落后，愿意尽最大努力争取未来的概率。预计硅谷近期将在AI资本支出上花费1亿美元。然而，目前几乎没有实质性的结果来证明投资是值得的。即使是行业领先的微软，今年从AI领域的收入最多也是100亿美元，远不如投资。

高盛提醒，AI行业要警惕“过度投资”。高盛建立了股市指数，跟踪那些预计通过AI提高生产力获得最大收益潜力的企业。然而，自2022年底以来，这些公司的股价并没有超过标准普尔500指数，这表明投资者没有看到额外利润的前景。

就目前的表现来看，真正从AI爆发中赚到真金白银的只有英伟达，GPU供不应求，变现不需预设，都是实实在在的，股价每天都在变化。高盛预测，英伟达之后，提供AI基础设施的公司将普遍吸收这一轮热钱，包括但不限于半导体行业、数据中心和云服务提供商。与此同时，热门企业也将涌现在备受争议的AI安全领域。

当基础设施铺设完善后，AI才能真正触及大众，通过AI产生增量的IT服务公司才能成为下一轮受益者。当AI广泛应用于各行各业时，生产率明显提高，具有较大利润增长潜力的企业将涌现在细分领域。

目前，许多公司已经涌入AI基础设施跑道，试图抓住天空的财富。AI设施的赛道已经变得非常拥挤。“七巨头”在业务中既是甲方，也是乙方。他们期望自己的投入产出率超过同行的竞争对手，获得更多的份额。

02

AI到底能给人类生活带来多大的改变？也许每个人都在考虑这个问题。

与Ryan Hammond团队的悲观情绪不同，高盛内部也有经济学家预测，生成型AI将使生产力增长9%，GDP增长6.1%。

但从现实来看，人工智能的实际渗透率并不像科技行业那么好。最近，美国人口普查局的一份报告显示，只有5%的美国公司在使用AI，预计第三季度将增加到6.6%。

往坏的方向看，AI还没有提高生产力。

目前，AI所呈现的智能水平在大多数情况下并不能取代真人。想象一下，在火车站，一个AI咨询柜台和一个工作人员同时在乘客面前，大多数乘客仍然会选择找工作人员来解决问题。工作人员可以判断乘客的问题和整体状况，而AI只能回答问题本身。

目前最重要的是，一个正常的成年人的感官识别和理解能力是AI追不上的，人们会根据眼前的情况及时做出即时的判断和行动。相比之下，AI给出的反应是基于历史数据，是预设的，缺乏对当前形势的瞬时反应能力。

在一定程度上，科技巨头为了宣传AI，故意忽略了人类日常交流行为的复杂性。据美国媒体报道，沃尔玛、麦当劳等试图引入AI帮助提高服务质量的企业对AI表示不满，麦当劳也停止了与IBM的“AI订餐”合作。

对个人用户而言，AI服务仍处于消遣阶段，用户购买意向不高。

ChatGPT问世后，乐观的人认为AI会从繁琐的事务中解放人类，全面提高体力到脑力劳动的生产率，让人们在有限的时间内做更多自己想做的事情。

然而，随着AI应用领域越来越具体，AI获得的舆论支持越来越少。各行各业的从业者并不认为AI是实现自我的工具，而是想和自己“抢工作”的怪物。

许多学者站出来质疑AI投入的一万亿美元成本是否能够在生产力上实现。

现在看来，生成式AI是与脑力劳动者竞争的效率，不能在与空间或体力劳动相关的生产环节中发挥作用。有些学者认为，未来10年只有23%的生产任务可以通过AI经济实现智能化，平均劳动力成本可以节省27%左右。达伦麻省理工学院教授・阿杰莫格鲁(Daron Acemoglu)据估计，生成型AI只能使经济生产力增长0.5%左右，GDP增长1%左右。

如果AI的优势仅限于提高效率，而不是开展新的生产活动，那么无法形成多重扩张，就成为内部消费。也就是说，用非常昂贵的技术代替更具成本效益的人力，既不符合商业逻辑，也不符合政府公共管理的需要。

高盛估计，AI将使7%的劳动力面临完全失业的风险。一旦AI普及的代价是加剧人与人之间的差异，干预者就会强烈干预。

但是，从一个好的方向来看，人工智能对经济的影响还远远没有到来，还有很大的空间。其实没有人真正知道它会如何重塑经济和就业环境。

03

关于人工智能的军备竞赛，我们可以肯定一时半会儿是无法停止的。

据统计，平均而言，超大型公司可以在三年内将31%的资本和R&D费用转化为收入。根据这个计算，在投资1亿美元时，AI领域需要产生3100亿美元的收入才能向过去学习。

英伟达数据中心业务作为AI热潮中商业模式最稳定的企业，2023年盈利475亿美元，年利润不足以支付亚马逊费用。

目前，英伟达大部分芯片产品的交付周期已经从最热门阶段的一年缩短到两个月，科技巨头囤积的芯片数量基本可以支撑大模型的运行。今年以来，GPU价格出现了严重回调。一旦科技巨头大幅减少采购量，英伟达的AI商业模式将再次被描述。

快速上升，充满期待，快速失望。从上游到下游，每一方似乎都陷入了人工智能成本高、利润遥远的泥潭，寻找突破口。

实现AI软硬件技术突破是当前的重点。

大型培训的高能耗使得能源成本使得许多科技公司专注于核能发电领域，进入能源市场。此外，公司正在探索GPU资源共享模式，降低资源闲置率，降低数据中心建设成本，降低中小企业进入门槛。今年以来，国内外多种大型模式相继宣布降价，AI大型模式掀起“价格战”。

但上述实现探索与AI的生成特性或创造性输出有关，更像是用现代的旗帜支撑门面，最终实现模式回到现有的传统路线——交易产品或租赁服务。

由于缺乏可靠的商业模式，资本市场一直对生成式AI应用产生怀疑。到目前为止，AI领域还没有公开发行股票，甚至OpenAI也没有短期上市计划。市场上流行的“七巨头”也是基于AI赋能现有商业模式的潜力，而不是AI本身。

据悉，OpenAI正在秘密开发一种新型号的“草莓”，目的是使AI能够在计算机上使用代理。（CUA）借助自主进行研究，并根据研究结果付诸行动。我们希望人工智能模型能够像我们一样对待和理解这个世界。

虽然各大公司在人工智能领域投入巨大，但从比例来看，还是无法与千禧年科网股泡沫时代相比。根据Ryan 根据Hammond团队的计算，当科网股泡沫最严重时，科技、媒体和电信公司将超过100%的经营现金流用于资本支出和研发。现在，这个数字是72%。

从博弈论来看，这一轮人工智能军备竞赛，无论哪个巨头都不会轻易退出，都会继续加码，找到真正可持续的商业模式。

归根结底，人类的发展虽然需要科学家去探索新的爆点，但是市场行为最重要的还是要找到能与行为习惯普遍结合的普惠点。

一个好的商业形式应该是当前的需求，以及商品，商品应该是新的需求，不断扩大。在AI时代，商品似乎领先于需求。每个公司都疯狂地卷入大模型来计算效率，但大多数客户不希望AI取代他们的大脑。

AI产业正在从仰望星空到脚踏实地地进行这一关键步骤。没人愿意看到“因特网泡沫”在世纪初再次上演。

本文来自微信微信官方账号“最话FunTalk”（ID：iFuntalker），作者：何伊然，36氪经授权发布。

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