极氪：上市不到一年，“纯电黑马” 为何选择私有化退市？

2025 年 5 月 7 在日极氪美股市场之前，吉利汽车向极氪提交了私有化邀请，海豚君整理了公告的核心信息：

1)核心内容:目前吉利汽车拥有极氪约 65.7% 吉利计划从小股东手中购买剩余股本， 34.4% 股份，使极氪成为吉利的全资子公司，并使极氪从纽交所退市；

二是收购价格：吉利计划 25.66 与之前的收盘价相比，美元收购了极氪(5) 月 6 日极氪股价 22.6 美金）溢价 13.6%

3) 购买报价方式：a. 现金收款：目前小股东 可选择 以现金的形式直接接受邀请(每股 25.66 美元价格)，b. 换股：或选择接受换股，每次换股， 1 极氪 ADS 股票可换 12.3 吉利控股股(基于吉利控股股票) 30 日均价 16.14 汇率为港币/股 1 美金=7.7503 港币）。

吉利支付方式：私有化资金将采用 新股增发、现金储备和债务融资(如有需要)组合筹集。

海豚君的评价:其实吉利私有化的氪星比海豚君的意外还要多，但是相对可以理解。海豚君认为可能主要有以下原因:

1. 重要性：极氪估值过低，远低于新力量汽车企业

与其他新力量相比，极氪的估值太低，回忆极氪刚上市的时候，是吉利高端纯电品牌的主力(吉利高端系几乎所有的希望都寄托在当时， IPO 时间上市价格在 21 美元，第一天美股收盘后，极氪大涨至极氪。 28 美元，所以刚上市时吉利对极氪实际上寄予厚望，市场认为极氪股价被严重低估(当时股价对应的是相应的) 2024 年整体 P/S 倍率在 0.7 倍，而对于汽车业务 2024 年 P/S 在 0.9 倍(不含以关联交易为主的三电收入和R&D收入)远低于蔚小理等新势力。当时小鹏的估值在当时。 1.5 倍 P/S）

注意：上图是极氪刚上市时股价对应的汽车业务估值。

当时市场相对认为极氪处于低估水平，认为极氪作为高端纯电纯电。 “类新力量” 至少可以为汽车业务提供服务。 1 倍 P/S 估值，以及当时一些投资者还对以关联交易为主的三电和R&D收入进行了估值，尤其是极氪上市的时候，销售势头非常好，月销量直接冲到了。 2 万辆水准。

但是海豚君当时在极氪深层覆盖“极氪：亲爹太宠溺，有毒。 or 有益？》、极氪：“负” 二代 or 待爆黑马？》，在两篇文章中，已经强调了关联交易不能单独估值，除非能跑出吉利体，大规模交付。所以当时海豚君认为极氪的估值刚上市的时候是比较公平的，后续能否继续提升取决于爆款车型的可持续性(尤其是当时极氪只成功打造极氪。 001 一款爆销车型，能否持续推出爆款，说明极氪市场定位和组织能力可以持续验证)。

而且当时主力车型还是以极氪为主 001(纯电动猎装车)，也是极氪的爆销车型，销售势头很好(月销售额在月销售) 2024 年 6 月达到 1.4 万辆车上下，在中高端纯电中算是适当的爆款车)，以及极氪 7X(纯电中型 SUV）这是当时极氪志向打造爆款的下一款车型(但后来销售势头持续了 4 一个月冲上一万辆车，继续下滑)，极氪一直在三电上做得很好(电池自研一般，但是电机自研做得很好，这也是极氪坚持技术的结果，成为当时极氪。 001 核心竞争优势)，因此当时市场认为极氪可谓是妥妥的。 黑马股。

然而，今天，极氪的估值越来越低，这与市场预测完全相反。如果按照极氪的话， 领克 2025 年销量目标 71 万辆，考虑到领克燃油车部分市场不给出估值，假设整体极氪 领克 2025 年度新能源汽车目标销售 50 万辆来估计(实际海豚君估计可能在 40 万辆车，考虑到极氪车型的竞争力在下降)，极氪汽车业务的估值也是如此。 0.4-0.5 倍数左右，所以关键问题是，为什么极氪的估值越来越低？市场一直没有给极氪估值？这个市场一直没有给极氪估值？那也是海豚君认为极氪这次被私有化最直观的原因。

海豚君认为可能的原因如下：

① 在极氪之前，吉利集团高度依赖输血：

当时吉利对极氪输血的方法如下：

a. 塞厂房：对于汽车公司最重要的资产，工厂实际上并非在极氪表内，而是在吉利体内，截至 2024 这个问题在年底还是一样的，极氪资产中固资(30 十亿)仅占总资产的比例不足 10%（截至 2024 年底，理想固资 221 亿，蔚来 258 亿，小鹏 115 亿）。

而且因为极氪主要交给吉利生产，所以极氪帐上有大量的应对方款项(实际上是交给吉利的生产费)

b. 贷款：吉利贷款给极氪贷款

c. 塞优质资产:吉利将优质资产三电和R&D中心塞进了极氪，除了汽车业务，还带来了额外的收入和毛利，但实际上，这两项业务都是吉利的相关交易。

所以这样会导致极氪的负债率很高(2024 年末达到了 1.31 倍，几乎是汽车公司中最高的一家)，市场其实并不喜欢这种关联交易过于复杂的公司，因为工厂不在极氪表内，但极氪有大量的经营负债(应对关联方付款，支付吉利生产费)。

具体极氪如何依靠吉利输血方式海豚君在当时的《极氪：亲爹太宠溺，有毒 or 好处？深层覆盖包含了详细的解释。

② 极客并入领克后，海豚君认为可能还存在内部协同问题(领克和极客的话语权和战略协同可能存在潜在问题)：事实上，在并入领克之后，虽然当时的计划是领克停止生产燃油车，但极氪将聚集在中型车上推纯电，大型车推混合动力。（C-D 等级)将推出混合动力，而领克则聚焦小型汽车纯电动汽车。（A 级车推出纯电动)，中型车推混动。

极氪收购后如何规划协同？可以回顾海豚君之前对极氪收购的评价:极氪:一夜暴跌近乎 25%，吞下领克是祸是福？》

但事实上，并没有按照计划，领克还在生产燃油车，燃油车的比例相当高(尤其是去年收购的。 12 从月份开始到今年 3 月份，反而燃油车的比例达到了。 40%-50% 从上到下)，很明显，领克或吉利并不像放弃燃油车这种现金流源源不断的业务，但实际上不利于整个极氪集团打造新能源品牌标签。会出现消费者认知混乱，也会使投资者对极氪集团的估值产生折价。

与之前的布局不同，领克致力于在中型车中推动混合动力，并将混合动力大型车交给极氪。事实上，领克在混合动力方面一直做得很好。相反，这次推出的领克 900（大型插混 SUV， 定价 28.99-39.69 万)，竞品对比腾势 N9/理想 L9/华为 从订单量来看，M9，一小时大订单破裂。 1 万，上市 3 天大订破 3 相反，万台是一款成功打造的爆款车，领克预计新能源汽车销量将超越极氪，尤其是在极氪纯电动汽车竞争力下降的情况下)。相比之下，领克后续可能有更多的话语权。

③ 极氪纯电车型的竞争力正在下降：

就去年极氪纯电车型的销量而言， 5 月度上市后，销量实际上一直呈现出飙升趋势，而以下注为主的爆款车型还是极氪。 001 极氪 007 两款车型，但是很明显，这两款车型的销售势头在于 2025 每年都在快速下滑，极氪 001 在原来的爆销状态下，已经从 1.4 今年，万辆迅速下滑 3 月的仅 0.3 万辆，而极氪 007 同时也是销售势头 1 万仅维持了 3 现在已经下滑到几个月了。 0.5 万辆。

极氪 001 之前的爆销也很容易理解，定位纯电猎装轿跑，在当时 30 高端纯电在万级左右的定位是完全空白的，再加上， 2024 2008年及以前其它竞品车企智驾普遍表现不佳，而当时极氪三电依然极具优势。

但后来极氪 001 来自直接竞争产品的小米 SU7 小米的冲击力 SU7 其实运动轿跑的性能已经达到了极致，在外观上确实很有吸引力(米时捷)。此外，还有庞大的小米用户基数和小米生态，以及小鹏。 P7 高性价比 智能驾驶的领先冲击，极氪 001 已相对衰落。

而且由于极氪智能驾驶一直很难做到，三电的优势基本被新力量汽车公司(小米、小鹏)追平。今年和未来，智能驾驶对买车的重要性越来越高，市场很难相信极氪可以再次打造一款销量长期的爆款车型。

④ 极氪仍然面临着现金流的困境，而吉利并不想一直给极氪输血：

截至 2024 到了年底，极氪现金流水平大概是 90 约1亿元，这一现金流水平在新势力中明显偏低(小鹏 420 亿，理想超 1000 亿，就连蔚来手里都有现金。 419 净现金亿元 214 1亿元)，而且在极氪智能化投入增加的情况下，目前车型的竞争力跟不上，销量仍在下降，这种现金流水平并不安全，而且吉利也不像一直去给极氪输血。

所以这也是为什么海豚君认为，即使对于定义极氪新能源品牌相对不利，在与极氪合并后，仍然不会放弃燃油车的业务。

2. 在吉利认为私有化之后，将继续推进内部资源的深度整合和高效协作：

吉利的官方规范是进一步实施台州宣言，促进内部资源的深度整合和高效协调，避免重复投资，降低成本，提高企业竞争力，创造长期价值。

事实上，本质原因是吉利集团无法运行赛马机制，但整合后仍存在内耗问题，市场无法认同极氪。 现在领克合并后的效果，反而觉得定位可能有些混乱。

这次私有化后，吉利可能会更加专注于整合几个新能源汽车品牌，逐步解决内耗问题。吉利完全私有化后，极客成为控股子公司，但吉利改革更加方便。

这次私有化对吉利的影响是什么？

事实上，从长期的战略角度来看，这次并购更方便吉利进行改革，逐步解决内耗问题。海豚君认为这是相对有利的，但实施只能边走边看。

但是从这次私有化收购来看，按照收购极氪给出的价格，总收购对价是需要的。 22.4 亿美元（162 亿 RMB），而且吉利汽车截至 2024 年底的现金流也只是 436 亿，如果所有股东都选择收现金而不是接受换股，总收购对价占吉利汽车现金流的比例。 对于吉利来说，37%的现金流压力并不小，估计还需要通过发行新股，通过发行债券等方式筹集资金，发行新股可能会稀释吉利目前股东的利益，所以海豚君认为短期可能对吉利不利。

本文来自微信微信官方账号“海豚投研”（ID：haituntouyan），作者：海豚君，36氪经授权发布。

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