顾客买不到，海天是怎么杀回来的？
无法销售，是今年消费的普遍问题。
今年前三季度，包装水、乳制品、调味料等大部分消费者都出现了收入崩溃。
与刚需金龙鱼相比，蒙牛的收入下降了6.9%、12.6%。一些具有强烈可选特性的领先消费者的收入直接下降了20%以上。
但是，在这样的消费市场下，前几年表现不佳的海天味业逆势而上。今年前三季度，海天收入同比增长9.4%。母亲净利润同比增长11.2%。
海天味业是如何逆势增长的？这篇文章有以下观点。
1、业绩提升有时间差。在过去的几年里，海天增加了经销商的数量，控制了交货，处理了渠道库存的问题。到今年，企业经销商数量回归增长，渠道库存消化良好，经销商开始备货，促进了业绩。
2、消费降级填补了错过零添加商品的错误。随着刚需产品销量的下降，许多消费者重新选择了性价比酱油。今年第三季度，零添加代表千和味业的生抽收入同比下降13.82%。
3、增长不值得高估值。海天叶巍最新PE超过40倍。一般来说，高PE对应的是高增长，但支撑海天量价增长的空间已经达到顶峰。各种新产品也面临红海竞争，未来增长的天花板不大。
01 唯一可以销售的消费品
消费者一直被视为“长坡厚雪”的赛道：无论宏观周期如何起伏，人们总是要消费，消费者的需求不会在一夜之间突然崩溃。
但是今年冰冷的数据摆在我们面前，似乎让消费者的“信念”动摇了。
今年前三季度，包装水、乳制品、调味料等大部分消费者都出现了收入崩溃。
与刚需金龙鱼相比，蒙牛的收入下降了6.9%、12.6%。一些具有强烈可选特性的领先消费者的收入直接下降了20%以上。
业绩下滑的核心是卖不出去，很多可选消费龙头都经历了销量下滑。比如上半年青岛啤酒产品销量463万升，同比下降7.82%，消失的销量相当于中型啤酒厂一年的产能。
当消费股几乎团灭的时候，海天味业反而逆势而上。
几年前，由于“添加剂”事件，海天品牌遇到了信任危机。此外，随着健康概念的兴起，海天也被千禾等零添加酱油，抢占了部分份额，导致海天23年业绩罕见下滑(-4.1%)。
但是今年消费不景气的时候，海天反而把失去的东西带了回来。
海天味业今年前三季度营收为204亿元，比去年同期增长9.4%，归母净利润为48.1亿元，比去年同期增长11.2%。在过去几年的持续下滑之后，公司净利润首次恢复正常。
别怀疑海天的增长。的确有许多消费者，在交易冷淡之后，通过渠道囤货，获得帐面业绩的提升。
但是至少今年业绩有所提升，海天也没有这样的缺陷。
2023-今年前三季度，海天库存周转天数从56.3天下降到47.4天。库存周转天数下降，说明终端销售加速，海天的业绩提升来自真正的终端销售。
那么为什么其他刚需产品都卖不出去，只有海天是个例外呢？事实上，表现既被动又主动地打了一个时差。
02 业绩提升打了一个时间差。
刚需市场 市场份额增长的逻辑就在这里。2020年之前，海天是消费股业绩稳定持续的代表，年营收同比增速基本稳定在15%以上。
但是随后海天的生长突然崩溃，2020-2023年，其收入同比增长15.1%。、9.7%、2.4%、-4.1%，几乎是一年的下一步。
自21年以来，收入增长率一直在下降，这与消费冷淡无关。2023年之前，a股食品饮料板块稳步增长，年增长率在7%以上，与添加剂事件无关。添加剂主要影响22年第四季度后的增长。
比消费市场更早下跌，既有被动原因，也有主动原因。
由于社区团购的兴起，冲击了海天的渠道体系。
“双驾马车”在海天实施 精细化的经销商制度。双驾马车是指一个地区至少有两个经销商，实行赛马机制。
精细化是海天每个月将经销商的年度销售任务分配给每个月。一般上半年每个月要完成8%的年度任务，下半年每个月每个月。 要完成9%-10%的年度任务。
一般情况下，赛马机制激发了经销商的动力，每月精细的销售任务保证了销售的稳定性和计划性。因此，2020年之前的海天表现就像茅台一样，增长稳定性和计算器一样准确。
然而，社区团购以亏损赚钱的补贴游戏吸引了销售额。造成了两个后果。第一，很多经销商不玩就退网。第二，为了完成销售任务，剩下的经销商开始逃货。
同时，海天也开始积极提升，淘汰一批效率低下、缺乏竞争力的经销商。
海天经销商数量连续两年下降，从2021年的7430家减少到2022年的7172家，再到2023年的6591家。
对经销商进行优化时，海天也顺路完成了渠道去化的任务。以往的赛马机制，经销商或多或少都有囤货的动机。
海天提升渠道时，也主动收紧发货，使得海天库存比例也比20年下降20年。％。
到上半年，海天经销商数量两年后回归增长，上半年增加83家，说明经销商升级体系已经完成。此外，之前的渠道库存已经很好地去除，经销商开始备货。
海天把过去失去的增长“带回来”，两者叠加在一起。
业绩恢复后，似乎解决了海天错过的零添加风口问题。这并不是说海天的零添加做得有多好，而是消费环境的变化，让零添加收入开始消失。
一瓶传统酱油5-9元，略微升级了9-15元的高鲜酱油，而一瓶酱油15元以上的零添加，甚至刚需产品的销量也开始下降，很多消费者都重新选择了性价比酱油。今年第三季度，以零添加为代表的千禾味业生抽营收为4.35亿元，同比下降13.82%。
所以，海天的表现能否持续下去？
03 能撑起40倍PE吗？
在业绩回暖之后，海天酱油在资本市场也有了反应，从今年1月的低点开始，海天至今已经反弹了43%。
海天PE在反弹后达到42.6倍，茅台只有20倍以上，一般高PE相应高增长。
但是海天未来的增长并不乐观，其数量、价格水平都已经到了瓶颈。
2023年海天酱油销量为229.8万吨，已连续两年下滑，累计比2021年高峰期的266万吨下滑36.2万吨。
虽然不排除主动控制商品的原因，但作为基本消费必需品，酱油的渗透率已经达到了100%。叠加人们对健康饮食的追求，总消费回归下降的趋势将是一个大概率事件。
价格方面，2023年海天吨价为5498.6元/吨，较2022年下降0.7%，6年吨价复合增长率仅为0.3%，无法跑赢CPI。
考虑到中国经济寒冷，用户消费能力下降，各大厂商在需求稳定的情况下，近年来生抽产能仍在增加，行业存在轻微的供需矛盾，未来海天涨价空间不大。
数量和价格难以提高，海天市场份额多年保持在13%-17%。主要原因是中国各地的食品和饮料口味差距很大，酱油品牌整体以地方为特色，很难占据主导地位。
价格和市场份额都难以提高，海天酱油的主营业务已经到了天花板。多元化已成为推动海天增长的主要逻辑。
目前，在多元化产品中，海天增长最快的是以醋、米酒为代表的相关业务。但这部分业务收入占比不到15%，小马拉不动大车。
其次，醋和米酒也是红海市场，竞争激烈。海天的跨境布局可以增加，但是可以抢的份额不大。醋、米酒等相关业务也在快速减速。第三季度，海天相关业务同比增长19.88%，增速同比下降2.4%。％。
成长遇到挑战，海天能撑起40倍PE吗？
本文来自微信微信官方账号“读财经”，作者：杨扬，编辑：夏益军，36氪经授权发布。
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