迈瑞医疗玩转成长“风火轮” | 深见

2024-06-16

出品 | 妙投APP

作者 | 王路泰

头图 | 视觉中国

核心看点：

研究开发与市场开发并重；

双轮驱动战略内生和并购。

迈瑞医疗在国内医疗器械行业无疑是一个独特的存在，其市值超过3000亿元，远远领先于其他医疗器械公司(市值排名第二的联影医疗只有900多亿元)。不仅如此，迈瑞的市值也高于恒瑞药业近1000亿元，是目前医药行业的名副其实的“一哥”。

与2021年至今恒瑞药业60%的下跌相比，迈瑞医疗的走势无疑更加稳定，这也体现了资本市场对公司的肯定。这种认可来自于公司多年来业绩的稳步增长。

在过去的十年里，迈瑞的营业收入保持了20%以上的复合增长率，这得益于成本的良好控制，公司的净利润复合增长率超过了25%。到2023年，迈瑞的净利润已经超过100亿。

迈瑞如何在医疗器械这一国内参与厂商众多、国外企业领先优势明显的行业中实现规模的持续扩张？

研究开发与市场开发并重

就技术而言，迈瑞的许多商品都处于国内领先水平，在一些细分领域已达到国际领先水平。

目前，迈瑞的产品主要涵盖生命信息与支持、体外诊断和医学影像三个领域。2023年，这三部分业务的收入分别为46.91%。、32.34%和20.03%。生命信息和支持业务是公司三部分业务的核心业务部门。

公司的生活信息和支持产品包括手术室/重症监护室的一系列仪器，如监护仪、呼吸机、除颤器、麻醉机等。（OR/ICU）等待整体解决方案。

例如，根据重症监护的需要，公司推出了Benene。 Vision N系列。该产品具有5G智能监控功能，连接公司数据库，通过智能分析，帮助医护人员优化工作流程，深入了解患者病情，为医护人员提供诊疗支持。此外，公司的监护仪覆盖场景还包括常规监控、查房/分诊监控、可穿戴监控系统、转运监控系统、监控监控系统、中央监控系统等。，可以满足医院的各种需求。

据MDCLOUD对国内医院中标金额的统计，截至2023年11月，迈瑞医疗中标总额占58.4%，远高于科曼第二名的9.4%。另外，呼吸机(32.8%)、医疗吊塔(34%)、输液泵(52%)的市场份额也是第一位的。

得益于生活信息和支持产品的竞争力已经达到世界一流水平，公司继续在这一领域拓展海外高端客户，进入更多高端医院，如美国、英国、法国、西班牙、澳大利亚、巴西、墨西哥、土耳其等国家，收入规模不断提高。

迈瑞商品的竞争力得益于其在R&D的持续投资。近年来，随着收入的增加，迈瑞的R&D支出不断增加。2023年，公司R&D支出达到34.33亿元，R&D支出在营业收入中的比重也在稳步增长。

迈瑞的产品研发采取了先做深后做广的思路:比如超声波业务，现有产品在妇产等领域还有很大的提升空间，所以目前还没有拓展新的业务，更多的是提高现有产品的技术水平，从中高端发展到超高端；然而，在生活信息和支持业务范围内，现有产品处于领先水平，因此开发的产品已经扩展到微创手术等领域。

在实际实施过程中，公司的R&D项目首先会根据产品团队反馈的市场需求和业务分析来决定哪些项目可以投资，哪些项目应该重点投资。接下来R&D部门会根据需求构思产品，有了产品原型就可以开发项目，整个产品开发过程大概需要4-5年。

从迈瑞整体产品研发的角度来看，公司选择的R&D项目不仅取决于R&D项目是否与现有业务高度合作，还取决于新产品是否能完善公司的解决方案。通过这种系统的项目选择方法，每个项目都可以有序进行。

产品研发完成后，市场销售也是一个重要环节。目前，迈瑞60%的收入来自中国市场，40%的收入来自海外市场。在国内医疗器械市场，迈瑞的市场份额已经超过20%，优势地位非常明显。但在海外市场，迈瑞的市场份额只有2%左右，仍然需要大力开拓市场，接触更多的客户。

目前，迈瑞在海外市场的产品已分布在190多个国家和地区。企业在海外市场采用直销与经销相结合的方式。北美是一个直销市场，主要覆盖美国和加拿大。客户比较集中，订单价值也比较大。直销方便管理。英国、法国和德国也有很高的直销比例。然而，在荷兰、意大利和西班牙，分销方式的比例非常高，而东欧基本上是分销。通过与当地代理商的合作，我们可以更广泛地接触客户。

迈瑞的销售规模只有通过良好的产品和营销渠道才能持续增长。

不仅如此，作为一家医疗器械企业，迈瑞的发展道路也与国内药品生产企业有着明显的差异，这就是对M&A的依赖。从行业属性来看，医疗器械行业的细分类别很多，不同细分领域之间的门槛比较高，很难像药品生产企业一样覆盖多个领域。因此，为了更好地实现业务领域的扩张，M&A已经成为迈瑞发展的中坚力量。

这个问题和恒瑞这些创新药企有很大的不同。

双轮驱动战略内生和并购

我们仔细整理了迈瑞的成长过程，关键时刻的M&A为公司的核心业务增长提供了动力。关键M&A包括:2008年，公司收购了美国Datascope的生活信息和支持业务，以及瑞典呼吸气体监测品牌Artema；公司于2013年收购了美国高端超声影像制造商Zonare，以及ULCO大洋洲经销网络；Hytestestest2021年IVD原材料制造商；；DiaSys于2023年收购IVD供应链平台。迈瑞在2024年再次获得惠泰医疗的控股权。

仅仅2021年之后，迈瑞就完成了三次重要的M&A，弥补了公司三个不同方向的不足:1)免疫原料的自主性在体外诊断领域尤为重要。2020年，迈瑞收购了世界著名的IVD原料领域的公司海肽生物，完成了化学发光原料领域核心技术的自主控制。2023年11月，公司完成了DiaSys 收购股份75%。在欧洲、亚太和拉美的供应链和R&D平台的帮助下，迈瑞可以加快体外诊断业务的国际布局，实现海外大样本客户的突破。今年年初，公司完成了惠泰医疗控制权的收购。以前迈瑞计划的领域主要是医疗设备和体外诊断，但是在高值耗材领域的布局非常有限。通过这笔交易，迈瑞可以进入与心血管相关的跑道，提高业务能力和市场潜力，培养新的业绩增长极。

由此可见，迈瑞医疗走的是内生增长和外延并购两翼的发展道路，这两个“风火轮”成为迈瑞医疗增长的法宝。

迈瑞过去的M&A经验促进了公司技术储备的不断增长，促进了各生产线和业务领域的有效延伸，也为公司进入成熟市场带来了客户基础。

与国外跨国医疗器械公司相比，迈瑞的成长过程与美敦力颇为相似。

1990年以前，美敦力以自主产品研发为重点，继续深化心血管主业，在起搏器、心脏瓣膜、神经调节等领域建立初步优势。1990年后，美敦力通过并购成功切入多条成长跑道，并迅速发展成为该领域的龙头制造商:例如，1998年Midus通过并购 RexlP进入神经外科业务范围；并购Xomed于1998年进入耳鼻喉科，并于2021年收购Intersectect。 ENT已经成为全球耳鼻喉医疗技术的领导者。

当前，美敦力在全球医疗器械行业中保持着稳定的领先地位。2023年，公司利润达到312.27亿美元，市值超过1000亿美元。

而且现在迈瑞的收入只有美敦力的六分之一左右，未来还有很大的增长空间。

看未来，与药品行业相比，国内医疗器械行业还处于起步阶段。从药品和医疗器械人均交易量的比例(药品比例)来看，我国目前的药品比例只有2.9，与全球1.4的平均药品比例仍有较大差距，说明未来我国医疗器械市场仍有较大增长空间。在短期内，国内新的医疗基础设施将在不久的将来为迈瑞的国内业务增长提供保障。迈瑞在海外市场的市场份额已上升到2.4%左右，仍有继续上升的空间。

国内业务的稳定增长和海外市场的持续发展将成为迈瑞医疗业绩提升的推动者。虽然近两年公司股价的表现并不明显，但这主要是受市场风格的影响。目前基金持有集团在收益股，曾经繁荣的赛道股被冷落。就迈瑞医疗而言，股价比大多数赛道股更能保持横盘波动。

随着公司业绩的提高，公司的估值也在逐渐下降。与2024年的业绩相对应，目前公司的估值已经降到了PE水平的25倍。与20%的业绩增长率相比，这种估值水平更具吸引力。

与过去的估值区间相比，迈瑞目前的估值已经降到了最近五年的最低水平，具有很高的安全边际。如果后续市场风格发生变化，迈瑞将再次受到资金的追捧。

免责声明：本文内容仅供参考，本文所表达的信息或意见不构成任何投资建议，请谨慎作出投资决策。