日元已经麻木，但最终还是要看中美两国的面色。

2024-05-10

跌至三十多年来的低谷。

强大的美元在亚洲掀起了新一轮亚洲货币价格全面下跌的飓风，其中美元对日元一度突破160历史关口，不断刷新34年新低，“日元崩盘”等话题也在不断搜索。最近恰逢五一假期。日元大幅贬值后，很多人都想去日本做羊毛，但这并不意味着他们一定会得到羊毛，相反，他们可能会陷入消费陷阱。

截图时间：2024年5月6日:33 来源：同花顺

笔者认为，如果你想去日本做羊毛，首先要明白“日元崩溃”是怎么回事，是不是像有人说的那样“收割日本”，然后想象天上掉馅饼抄底日本资产。

在美国和欧洲加息的背景下，日本央行坚持极端收益率控制曲线的政策框架，推动了日元持续贬值的预期，导致套利外汇交易发生变化。掌握家庭财政的日本家庭主妇也知道日元和美元之间存在利差，加入卖空日元赚钱。这个群体被称为“渡边太太”。

在日元价格下跌预期的影响下，日本几乎以零利率成本融资大量资金，通过贷款流出日本投资海外，导致日本对外投资净头寸持续上升，日元成为套息套期保值交易的首选。BIS(国际清算银行)全球流动性指标数据显示，自美国和欧洲本轮加息以来，日元跨境贷款年增长率高达10%。海外投资者向日本商业银行借入低利率贷款，在国际金融市场套利，进一步给日元带来贬值压力。

那么，在长期零利率政策下，日元过去支撑日元汇率的基本稳定性是什么呢？也有两个方面，一个是日本制造业的出口利润，一个是日本外资的利润。

日本企业集中出海是内部需求放缓和外部贸易摩擦的时代结果。70年代开始萌芽，80年代达到顶峰，产生了遗泽至今的“海外日本”。日本公司的产能出海，最终使得60%以上的企业部门收入来自海外，这是支撑日元体系零利率体系的承重墙，可以与欧盟的“殖民遗泽利润”相媲美。

然而，随着中国制造业在海外的竞争和近年来欧美需求的放缓，公司产出修复缓慢，日本长期面临通货紧缩的风险，但通货膨胀是不可避免的。近年来，日本的金融非常宽松，预计家庭消费和企业产出将大幅增长和反弹。但无论是疫情前还是疫情后，负利率都是在日元价格下跌的情况下，家庭消费和企业产出并没有实质性增长。因此，在这种情况下，决策者不敢继续加息，但如果日元长期下跌，也会出现严重的问题，给社会经济带来系统性风险。

日元还会下跌吗？

在日元大幅贬值之后，日本很多产品的价格都面临着输入通货膨胀的压力。日本媒体最近做了一项调查。日本通货紧缩时代的象征——廉价食品牛肉饭，现在面临着巨大的涨价压力。原因是日本牛肉饭用的牛肉是从美国进口的。日元降价后，牛肉进口成本大幅上升40%。对去日本的中国游客来说，现在去日本旅游，正好可以感受到日元大幅贬值带来的输入性通货膨胀。日本最近物价的飙升，让日本普通人开始感受到压力。对于大多数普通中国游客来说，日用品涨价的压力会更加明显。

所以从2019年到现在，日元对人民币的汇率已经下降了30%以上。然而，近年来，中国游客在日本的消费支出并没有减少，反而大幅增加。2019年，中国游客在日本的人均消费量约为20万日元，按当时的汇率计算约为13,000人民币。2023年，中国游客在日本的人居消费增加到30万日元，以当时的汇率计算约为15,000人民币。由此可见，日元汇率下降，并未使中国人赴日旅游的消费支出下降，反而继续上升。

虽然这里的原因很复杂，但想要羊毛并不容易。总的来说，虽然日元的降价使得人民币在日本的购买力上升，但考虑到日本自身的价格变化，中国人去日本旅游时，除了购买奢侈品之外，其实在其他方面享受实惠的价格还是比较有限的。

有分析人士认为，日元持续下跌主要是因为日本和美国的债务利差扩大，但仅仅利差扩大仍然很难解释日元创纪录下跌的问题。毕竟，虽然欧洲和人民币也面临着利差扩大的影响，但价格下跌的幅度或稳定性远远优于日元。因此，日元的下跌仍然需要从内部找到原因。

首先，日本的债务前景令人担忧。上个世纪90年代，日本政府债务占GDP的70%，现在已经上升到264%。；与此同时，日本经济前景放缓，巨额财政支出受到刺激，市场警惕日本公共债务风险。同时，在高负债低增长的环境下，日本央行必然会继续保持低利率宽松的环境。

第二，日本贸易赤字。自2021年5月以来，日本外贸一直处于赤字状态。虽然2023年日本贸易赤字规模有所缩小，但全年继续获得高贸易赤字。贸易赤字也会给日元的汇率表现带来麻烦。

从宏观上看，日本是一个外向型经济体，日本经济与世界经济的起伏和地缘矛盾密切相关。日本经济深度不足，经济弹性相对不足。如果海外汽车、机械和化工需求急剧下降，日本企业的利润和投资将受到严重影响。地缘矛盾通过海外需求、国际能源等商品价格传递给日本经济。

日元大幅贬值导致日本能源、原材料等商品进口成本增加，居民生活成本增加。一些中小企业面临增加运营成本的压力，这可能会影响日本的“工资-价格”周期。毕竟，居民工资的增加最终来自于许多中小企业的利润份额不断增加。因此，国际能源等商品价格的上涨可能会放大日元贬值的危害。

因此，我们不能简单地说“日元降价过去是合理的，现在也是合理的”。日元再次下跌恐怕会穿透红线，所以政府也会有适度的干预。

干预政策是否有效？

一般来说，日本政府的主要干预方式:口头干预影响外汇市场预期；日本政府利用外汇储备进入市场，以美元购买日元；日本央行加息，提高日元贷款成本，做空日元成本。然而，不同干预方式的政策成本是不同的。如果日本使用外汇储备，必须出售美国债券资产，影响美国债券市场的供求关系和全球金融市场。日本政府面临国际政策协调问题。现实是，日本几个月前仍在加持美国债券，出售美国债券以保持汇率是不现实的。

一些分析人士表示，日元的弱点令人惊叹，日元已经跌得太多了。这样的下跌肯定会引起担忧。

而且日本央行一系列“无为而治”的行为，非常让交易者觉得“可笑”。Charuu盛宝资本市场策略师香奈娜说，日本央行再次证实，它的鸽派态度甚至可以让华尔街最鸽派的预期感到惊讶。市场开始回到等待治疗措施，以防止日元暴跌。然而，如果任何治疗措施不能协调，没有鹰派的政策信息支持，仍然将是徒劳的。

在26日的新闻发布会上，日本央行行长植田和男表示，外汇可能是影响通货膨胀的关键因素。如果价格走势受到影响，外汇将成为政策考虑的理由。但日元降价对核心价格影响不大，日元疲软也会对需求产生积极影响。

这是什么意思？事实上，日本政府优先考虑货币宽松，希望未来能够摆脱通货紧缩，接受适当的通货膨胀。因此，在上周五的一份简短声明中，日本央行宣布将保持基准利率不变，保持在0-0.1%的范围内。此外，他们没有决定改变债券购买计划，只是说他们将继续按照3月份的决定购买债券。

但一方面，如果日元继续疲软，对消费的不利影响已经显现，对促进成本上升的影响也不容忽视。虽然进口价格上涨对服务业的影响有滞后效应，但进口通胀并没有2021-2022年看到的那么快。

一些不能转移成本上升的公司很难应对日元贬值的影响。据日本商工会议所统计，自2022年7月以来，由于日元价格下跌，已有20个月的企业倒闭。今年2月，日本家庭支出连续第12个月下降。

日本央行所期望的通货膨胀并未出现，“薪酬-价格”的螺旋也未实现，反而给经济带来了巨大的现实压力。大多数企业不得不考虑卖空日元买美国债券的因素。几乎所有的日本投资者都购买了美国公司的股票。根据日本财务省的数据，今年前两个月，日本个人投资者购买外国证券的净买入金额达到去年的一半左右。这说明大多数个人投资者都不愿意拥有日元资产。

为了支持经济复苏和财政运行，日本央行必须保持低利率环境；为了应对顽固通货膨胀，美联储继续保持较高的利率水平，美国债券供应失调挥之不去，美日利差可能长期保持在较高水平。

对日元跌价来说，日本并不着急。因为市场预期，今年美联储很有可能进入降息周期，到时候日元就会稳定下来。没想到今年第一季度美国经济指标强劲，核心通货膨胀率还在上升，以至于今年年内不降息的概率最近出现了，日元加速下跌。然而，美联储最近又开始发表鸽派演讲，以安抚市场，认为通货膨胀有所上升，但并没有滞胀。因此，美元对日元最近几天下跌了很多。

所以，现在日本国家对日块的干预还比较有限，更多的还是要看美国。