全球手机ODM巨头龙旗科技港股闯关：亮眼业绩背后的多重隐忧

来源丨凤凰网财经《IPO观察哨》

作者丨DW

12月30日，全球领先的消费电子ODM厂商龙旗科技通过港交所聆讯，这是继2024年3月登陆上交所主板后，其再次冲击港股市场，标志着“A+H”双资本平台布局迈出关键一步。

值得注意的是，龙旗科技曾于2025年6月27日首次向港交所递交上市申请，招股书于12月27日失效后，又于12月29日更新材料重新递交。

招股书显示，2024年龙旗科技营收达463.82亿元，同比大增70.62%，智能手机ODM业务以32.6%的市场份额稳居全球第一。然而，看似亮眼的业绩背后，客户依赖、成本承压、技术迭代、核心股东持续减持等多重风险暗藏，成为其资本市场征程的关键变量。

01 浙大博士的产业赌局：押注安卓与雷军

从上海莘庄200平米的办公室起步，龙旗科技用二十余年书写了中国电子产业的进化篇章。

据弗若斯特沙利文数据，以2024年出货量计，龙旗科技不仅是全球第二大消费电子ODM厂商，更以32.6%的份额成为全球最大智能手机ODM厂商，在智能手表/手环、平板电脑领域分别位列全球第二和第三。如今，其触角已延伸至AI PC、汽车电子乃至具身机器人，试图在万物互联的AI时代开启第二增长曲线。

龙旗的崛起，与创始人杜军红的个人轨迹深度绑定。这位浙大博士曾在中兴通讯创下两年晋升产品总经理的最快纪录。2002年，他嗅到产业链自主化商机，辞职创业。龙旗先以IDH模式伴随波导、夏新等品牌走过功能机时代，2005年在新加坡上市，2010年私有化退市。此后，杜军红在安卓浪潮中果断转型，2013年牵手小米，借红米手机实现跨越式发展。

2015年和2017年，龙旗科技两次冲击创业板IPO均被否决，核心问题包括ODM盈利能力低、过度依赖单一客户、关联交易等。直至2024年3月1日，公司才成功登陆上交所主板，发行价26元，募资15.6亿元，上市首日股价暴涨99.69%。

02 客户集中高悬：业绩稳定性的隐忧

高企的客户集中度，始终是龙旗科技头顶的“达摩克利斯之剑”。2013年与小米合作成为红米核心ODM供应商后，虽奠定行业地位，却也陷入“深度依赖”的结构性困局。

招股书显示，龙旗科技前五大客户贡献超80%营收，其中第一大客户（小米及其关联方）2022-2024年收入占比分别为45.5%、42.4%、37.2%。尽管占比有所下降，但依赖度仍较高。2025年9月前五大客户合计占比79.4%，小米占比28.6%。公司坦言，若小米经营或采购策略变化，将对其业务和业绩产生重大不利影响。

存量竞争背景下，这种风险更显致命。当前全球消费电子ODM市场寡头效应显著，前五大参与者瓜分近七成份额，龙旗与榜首仅差0.4个百分点。竞争胶着期，核心客户订单转移可能引发连锁反应。虽公司试图引入三星、联想等新客户优化结构，但短期内彻底摆脱“单核依赖”仍前路漫漫。

03 毛利率承压：成本传导的薄弱与供应链挑战

ODM行业“薄利多销”的属性，让龙旗科技对成本波动极为敏感。近年来，公司整体毛利率从2022年的8.1%下滑至2024年的5.8%，创2022年以来最低。2025年前三季度毛利率回升至8.59%，但仍处低位。核心的智能手机业务2024年毛利率仅4.92%，同比下滑3.76个百分点。

根源在于，芯片、屏幕等核心原材料占七成生产成本，市场供需变化时，成本传导滞后会吞噬利润。例如2025年二季度存储芯片价格单季上涨15%，直接挤压公司毛利率。财务数据显示，2024年龙旗营收增70%至463亿元，归母净利润却反降17%，陷入“增收不增利”；2025年前三季度更演变为营收与利润双降。

同时，供应链“安全阀”面临失效风险。为规避贸易壁垒，龙旗加速向越南、印度转移产能，但全球化布局也带来新脆弱点。2025年三季度，越南工厂因订单转移及产品认证测试出现交付延迟。在全球供应链重构、地缘冲突加剧背景下，海外产能运营风险或将持续放大。

04 转型承压：新兴赛道与股东减持的双重考验

2018年，面对全球智能手机存量博弈，杜军红开启龙旗“二次创业”，确立“1+2+X”战略——“1”为智能手机核心业务，“2”为AI PC和汽车电子，“X”为平板电脑、智能穿戴等多元化业务。

转型已初见成效，但AI技术爆发也带来双重挑战。一方面，技术迭代周期缩短至1-2年，AI PC、AI眼镜等新兴品类成增长核心，若公司未能及时跟进技术路线，可能削弱产品竞争力。尽管龙旗已布局AI终端，2024年智能眼镜出货超200万件，但在AI算法优化、硬件适配等核心技术上仍需持续投入。

跨界“造车”与布局机器人的挑战更严峻。相比消费电子，汽车电子对可靠性与安全性要求指数级上升，研发周期漫长。虽龙旗通过与智元机器人合作切入赛道，但在这一高门槛领域，面临技术积累薄弱、供应链适配难度大等天然壁垒，新增长曲线的培育注定是场长跑。

外部竞争压力也在升级。智能手机ODM领域，龙旗与第二名合计占据60%份额，形成双寡头格局，价格战与技术战日趋激烈。随着ODM渗透率接近天花板，行业增长红利逐渐消退。

更关键的是资本市场信心受考验。据观点网报道，2025年雷军系资本通过减持龙旗股份累计套现超14亿元，持股比例从年初9.04%降至年末4.95%（仅天津金米剩余持股）。截至2025年12月31日，龙旗A股股价报42.26元/股，年内下跌8.65%，跑输电子制造行业指数；2026年1月6日收盘价为47.66元/股。

对于即将登陆港股的龙旗科技而言，IPO募资虽能为研发和新兴业务提供资金，但在存量竞争加剧、核心股东减持的背景下，如何化解客户依赖、成本波动等结构性风险，在行业厮杀中巩固头部地位，将是上市后必须直面的长期考题。