国金证券给予三棵树买入评级

09-06 06:45

国金证券股份有限公司的李阳、陈伟豪近期对三棵树展开研究，并发布了研究报告《社区店 vs 茶饮店，如何理解涂料新消费》，给予三棵树买入评级。

三棵树（603737）

三棵树“马上住”社区店和茶饮门店有哪些可比之处呢？

其一，“马上住”社区店与茶饮门店都是传统行业转型升级的典型。它们通过品牌化、标准化、服务化/产品化，解决传统模式中“散、乱、差”的核心问题，出发点都是应对消费者的“信任危机”和实现“体验升级”，并且都借助连锁加盟模式实现规模效应和快速扩张。

其二，针对人力成本占比高这一“痛点”，茶饮行业通过高度标准化（如使用自动奶茶机、统一流程和食材供应等），有效降低了对人力的依赖。而“马上住”因具有强服务属性，短期内难以完全依靠技术替代人力，经销商的项目洽谈能力和产业工人的施工水平都有较强的非标特征。不过，三棵树经过9年持续迭代，推动原本非标的人力服务向“可复制、可管控、可衡量”的标准化方向发展，提升了服务交付质量的稳定性和业务扩张效率。

其三，茶饮的发展历程有借鉴意义。茶饮门店已完成全国性品牌整合和市场教育，进入存量竞争阶段，而“马上住”这类以墙面翻新为核心的轻装修服务模式尚处于跑马圈地的增量市场阶段。未来，谁能率先实现万店连锁的规模效应，谁就有望重塑建筑涂料甚至旧改轻装修的行业格局。

“马上住”社区店与茶饮店的单店模型对比：

和存量茶饮门店数量相比，三棵树“马上住”社区店有望加速扩张。截至2025年6月末，蜜雪冰城、古茗、茶百道、霸王茶姬的门店数量分别为53014、11179、8444、7038家。据新华网报道，截至2025年6月末，三棵树“马上住”在全国已有超2300家社区焕新店。主流茶饮品牌蜜雪冰城、古茗、茶百道、沪上阿姨、霸王茶姬、喜茶、奈雪的茶初始建店总预算（不含房租、人力及开办费等）分别约21万元起、23.3万元起、22万元起（新商26万元起）、17万元起（财报披露平均成本27.5万元）、80万元以上（以80平米店为例）、40.8万元起、58万元起。相比之下，三棵树“马上住”初始建店投资（含房租）约10万元，按公司目前样本统计的平均回本周期在6个月左右，建店成本较低且回本周期较短。

盈利预测、估值和评级

我们看好三棵树在新成长阶段，盈利能力更加稳定，新业态保持高成长。基于对“马上住”全国推广节奏、利润率修复等方面更乐观的判断，我们上调公司2025 - 2026年归母净利润预测分别为10.0、14.0亿元（原为9.0、12.5亿元），当前股价对应PE为34.6、24.7倍，维持“买入”评级。

风险提示

零售渠道拓展可能不及预期；其他建材和工业涂料等品类扩张或许不及预期；原材料价格波动和行业竞争可能超预期；地产需求下行也可能超预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华源证券戴铭余研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为13.2%，其预测2025年度归属净利润为盈利8.02亿，根据现价换算的预测PE为43.04。

最新盈利预测明细如下：