东兴证券给予华利集团增持评级

09-06 06:45

东兴证券股份有限公司的刘田田、沈逸伦近期对华利集团展开研究，并发布了名为《新客户带动收入增长，利润率阶段性承压》的研究报告，给予华利集团增持评级。

华利集团（300979）

事件：2025年上半年，公司实现营业收入126.61亿元，同比增长10.36%；归属于上市公司股东的净利润为16.71亿元，同比下降11.06%。

收入端：新客户订单增长拉动收入，老客户订单有波动。2025年上半年，公司运动鞋销量达1.15亿双，同比增长6.14%，运动鞋出货均价约为110元/双，同比稍有提升，销量和单价的双重增长使营业收入显著提高。从客户结构来看，2025年上半年前五大客户收入占比为71.88%，较去年同期的76.61%明显下降。新客户On和NewBalance订单增长显著，已进入前五大客户行列，客户结构更加多元化，增强了公司在宏观经济环境和消费市场不确定性增加时的业绩韧性。

利润率端：短期面临压力，主要是新工厂爬坡和老客户订单波动所致。2025年上半年，公司毛利率为21.85%，同比下降6.38个百分点；净利率为13.20%，同比下降3.17个百分点。25Q1毛利率为22.90%，净利率为14.20%；25Q2毛利率降至21.10%，净利率为12.30%。毛利率和净利率下滑主要是新工厂投产初期效率爬坡，以及部分老客户订单减少导致产能利用率下降。随着新工厂运营成熟度提高，2025年第二季度新工厂整体毛利率较第一季度已逐步改善，未来公司整体毛利率有望回升。

产能建设：新工厂密集投产，产能逐步释放。2025年上半年有三家新工厂处于爬坡阶段：四川新工厂于2025年2月投产，上半年出货量67万双；印度尼西亚新工厂2024年上半年投产，上半年出货量199万双；越南新工厂上半年出货量373万双。2025年下半年，公司将继续在印度尼西亚新建工厂，并在越南扩建或新建工厂。2025年上半年，公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金达13.78亿元，未来产能建设积极。

2025年展望：新工厂效率爬坡，期待盈利能力修复。2025年上半年，公司收入在新客户订单增长带动下保持稳健增长，但盈利能力受新工厂爬坡和部分老客户订单波动影响，净利润增速放缓。展望下半年，行业层面，运动鞋制造行业处于成熟期，客户资源向具备稳定交付与研发能力的核心供应商集中。公司作为全球领先的运动鞋制造商，客户包括Nike、NewBalance、On等头部品牌，行业集中度持续提升。公司层面，尽管短期盈利能力承压，但新工厂的效率爬坡和客户订单的逐步恢复将有助于未来利润率的修复。预计2025年下半年，随着新工厂产能利用率的提升和客户订单的稳定，公司盈利能力将逐步改善。

盈利预测与投资建议：预计公司2025 - 2027年净利润分别为34.86、40.39、49.10亿元，同比增长分别为 - 9.23%、15.85%、21.58%，目前股价对应2025 - 2027年PE分别为17.41、15.03、12.36倍。基于公司和产能两个维度的成长性，维持公司“推荐”评级。

风险提示：存在全球消费需求波动、国际贸易政策变动以及大客户订单波动等风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华源证券丁一研究员团队对该股研究较深入，近三年预测准确度均值高达98.9%，其预测2025年度归属净利润为盈利35.6亿，根据现价换算的预测PE为17.22。

最新盈利预测明细如下：