潮汕市厂长销售“打工水”，年收入158亿元，影响二次上市。

日前，董鹏饮料(集团)有限公司(以下简称“董鹏”)向港交所提交招股书，拟进行二次上市。

早在2021年，董鹏就在上海证券交易所完成了首次上市。那一年，这家被称为“红牛平替”的公司已经在单一的销售水平上超越了红牛，位居中国功能饮料市场(功能饮料一般是指通过调节饮料中营养成分含量的比例来调节人体功能的饮料，包括功能饮料、运动饮料等。)，并保持至今。

根据招股书，董鹏2024年营收达到158.30亿元，净利润达到33.26亿元。自业绩披露以来，董鹏的发展可谓“一路狂奔”，在2022-2024年期间，其年收入复合增长率达到36.5%，年收入复合增长率达到52.0%——这一增长率，放在过去三年的消费市场上，高得让人觉得“生硬”。

董鹏年收入、利润增长状况

从规模上看，董鹏、农夫山泉等软饮料巨头(一般指不含酒精的饮料，包括功能饮料、汽水、果汁、茶等。)仍有较大差距——后者是港交所上市公司，2024年营收超过400亿元，利润超过100亿元。然而，董鹏“100亿营收、1000亿市值”的规模已经使其在a股软饮企业中排名第一，远远领先于养元饮料、承德露露等单一区域市场的公司。

根据中国商业产业研究院整理的名单，东鹏家族在2024年中国软饮业上市公司市值TOP10中的市值甚至高于剩下的9家之和。这不仅是因为董鹏的收入和利润规模巨大，也是因为它的业绩持续高增长，长期享受市场给出的30-50倍估值(市盈率)——远高于a股软饮业的估值。

对于董鹏来说，2013年是至关重要的。那一年，试图提升品牌形象的红牛，把自己2005年开始使用的广告词“困了就喝红牛”改成了“你的能量超乎你的想象”，试图让商品跳出单一的功能定位——董鹏转过头，把广告词改成了“累了就喝董鹏特饮”，抓住了红牛转让的“泼天富贵”。

这个企业早年被认为是靠“蓝领”扛起销售的，前身是深圳一家国有饮料厂，后来被潮汕人林木勤出资接管、改造。无论是广告语言的设计，还是产品的定价、定位、渠道铺装，董鹏都充满了“务实感”，就像它最初的目标客户一样。：模仿行业老板的广告语言，设定比同行更低的价格，“量大管饱”；专注于较大的蓝领客群，如车间工人、卡车司机、外卖小哥、快递员等；会花钱做营销，但是钱要“花在刀刃上”，到目前为止，东鹏还在做“开盖有奖”、“再来一瓶”等古代营销，看似传统，实则精确。

前期“以价换量”，中期“以量换利”，后期“以渠道扩大商品”“布局海外”。“当代企业”认为，东鹏胜利，是零售业典型的规模优势驱动的胜利。该公司在上市之初，就面临着众多舆论的质疑。财务报告公开后，还有许多人疑惑：“销售第一，但是没有看到身边有人喝酒。而且这些疑问，恰恰是东鹏成功的回响。过去消费市场热衷于追求中产阶级、Z世代、高净值人群，“蓝领”被动地成为“沉默的大多数”。由于公司看到了一个本该得到充分关注，但又总是被忽视的需求群体，东鹏的成功。

以价换量，量大管饱

根据弗若斯特沙利文的报道，2019-2024年，中国功能饮料市场零售复合增长率约为8.3%，其中2024年零售额超过1600亿元——与此同时，董鹏的收入增长率也远远高于这个市场水平。

从这个维度来看，董鹏的增长首先来自于对红牛等同行份额的“竞争”。

早在2014年，华彬红牛(红牛产品在中国的授权经营者)销售额就超过了200亿元，2015年达到了230亿元的历史峰值。然而，自2016年以来，华彬红牛和泰国天丝红牛一直在争夺中国红牛产品的使用权，业务有限，销量开始下滑。根据华彬集团的官方披露，结合《北京商报》等媒体报道，2019-2021年，华彬红牛的销售额分别为223亿元、228亿元和218亿元，此后更是跌至200亿元以下。直到2024年，规模才回到200亿元。

同时期，按销量计，在功能饮料方面，董鹏的市场份额从2021年的15%上升到2024年的26%以上，一直位居市场第一；但是如果按销售额计，除了果汁、咖啡、茶等规模有限的品类外，董鹏在2024年的销售额还不到150亿元，仍然低于红牛，市场份额仅为8%~9%。

董鹏的增长取决于“以价换量”。销售市场份额与销售市场份额的明显差距反映了董鹏的价格低于功能饮料的市场平均价格。

自2019年以来，国内软饮料市场的结构性升级趋势尤为明显，活力森林旗下的泡泡水和农夫山泉旗下的东方叶子都在这个时期发展起来。他们的做法也很相似:用更干净的配料表，更健康的营销，更高的定价卖给中产阶级客户。这种变化在业内经常被概括为“消费升级”。

而且东鹏特饮作为百亿单品，崛起的路径与同行明显不同。最初的工作是“平替”，同样的配方(董鹏和红牛调料的重合率接近80%)、在作用下，同规格董鹏的价格几乎是红牛的一半；对于价格相近的商品，董鹏的数量几乎是红牛的两倍，可谓“量大管饱”。举例来说，在天猫超市渠道上，500mL装的东鹏售价和250mL装的红牛差不多，都是4元左右。

低价格高利润，古方营销

尽管卖得便宜，但是东鹏的收入一点也不低。

在一个被广泛认为是“升级”的消费周期中，公司“逆势而为”，以低价竞争市场。然而，当消费被视为进入“平替”周期时，董鹏的增长更多来自于大规模生产和销售下构建的成本优势——这可以从企业的盈利能力中看出。

比收入和净利润稳定增长更难得的是，自2018年财务数据披露以来，董鹏的毛利率一直保持在45%左右，波动不到2。％，只是在疫情期间略有下降。而且净利率一路上升，2018年略超过13%，到2024年已经超过21%。

可以说，销售功能性饮料比销售乳制品更赚钱(与伊利相比，毛利率最高阶段接近38%，净利率接近10%)，但不如销售成本较低的水(与农夫山泉相比，2024年毛利率接近60%，净利率接近30%)。

董鹏的高毛利率归功于功能饮料作为产品类别的先天商业优势，以及企业基于规模优势的成本控制。因此，我们可以参考白酒行业——这一类几乎找不到毛利率低于70%的上市公司。

稳步增长的高净利率取决于企业把营销费用放在最前沿。自上市以来，董鹏的营销费用率一直保持在16%的水平，远低于乳制品代表企业(伊利近三年约18%)和水饮代表企业(农夫山泉近三年均高于20%)。

具体来说，董鹏还在使用很多不那么“时尚”的营销方式，比如“开盖有奖”、“微信扫码赢红包”、“第一次扫码必出”等。——董鹏虽然也做品牌广告，邀请代言人，但大多数时候似乎更相信效果广告。这些营销措施实际上符合公司对商品和消费者的定位。

最早以“蓝领”为主的东鹏，对价格敏感，对奖励活动更加“感冒”。无论是开盖有奖还是微信扫码，都是品牌深知目标客户偏好的精准营销。这种“准确性”体现在产品上，不仅仅是“量大管饱”，还有董鹏改造了功能饮料行业过去常用的罐装包装，选择了更便携、可以多次饮用的塑料瓶，同时将瓶盖设计成小杯套共享，重点放在大型产品上。

总结董鹏“五折红牛”的产品策略，毕竟有点抽象。如果只比红牛便宜，董鹏可能不会在销量上反击。更重要的是，这家企业对蓝领的准确洞察——从产品设计到营销活动都可以看出来。

高估值，增长刚需

依靠大单品和单一市场，高双位数的利润和利润增长率很难持续。董鹏在a股消费品中的高估值反映了其1000亿元市值的“脆弱性”——这家企业目前仍有约40倍的市盈率，比茅台(25倍)。、农夫山泉(30倍)高了很多，东鹏的市盈率，曾经与明星企业泡泡玛特(60倍)相比，曾经的业绩逐渐翻倍。

所以对于董鹏来说，轻微的“震撼”业绩可能会带来市值的“减半”，这也迫使企业找到新的增量空间——当然，也有一个普遍的路径可以遵循:扩大品类，拓展市场，这几乎是所有软饮品牌都走过的发展路径。

可口可乐一直是一个全球市场，在可口可乐的大单品之外，已经购买了果汁、茶等品牌；在气泡水增长稳定后，活力森林近年来在牛奶茶、电解质水等市场发展；东方叶子已经长成了农夫山泉水以外的另一百亿单品；回顾过去，娃哈哈营养快线的知名度并不比饮用水高。

董鹏按商品分收入结构和比例，其中功能饮料为“董鹏特饮”，运动饮料为“董鹏补水”单品。

招股书显示，2024年，董鹏在功能饮料细分运动饮料市场推出的单品“董鹏补水”增长了280%以上，两年创造了10亿个单品。而且包括果汁、咖啡、茶在内的“其他饮料”分支机构，年复合增长率也接近翻倍，总销售额超过10亿元。产品矩阵的扩展，减少了企业对单一爆款的依赖，同时也分担了增长压力。具体而言，东鹏特饮在公司销售中的比例从2022年的约97%下降到2024年的84%。

新产品之所以能够成功地满足企业的整体增长需求，也取决于初期大型单品建设的经销网络。软饮料零售业一直是一个“以坑定销”的市场，经销网络的规模可以在一定程度上决定公司的销售。比如可口可乐在中国市场有超过800万个终端网点，伊利有近600万个终端网点，农夫山泉超过240万个。这就是为什么近年来，媒体报道称，农夫山泉和娃哈哈通过“控制”零售终端网点来攻击活力森林的扩张，迫使后者建立自己的品牌冰柜寻找出路。

董鹏拥有约400万个配送终端网点，与这些同行巨头同等数量级。配送网络是零售企业渗透到消费市场的“毛细管”，也是新产品孵化可以依靠的最大势能。这一切都集中在一个简单的公式上:销量=品牌×商品×渠道。

对于现金流良好的董鹏来说，尝试在香港证券交易所进行二次上市。或许“募集资金”不是主要需求，而是借助香港资产的扩张，提升企业在全球市场的品牌形象和分销网络扩张的流动性。根据招股书，香港货币将用于扩大海外业务，探索潜在的投资和并购机会。

当企业主营功能饮料市场的规模扩张速度不可避免地放缓，单一市场的投资效率边际下降时，以多产品矩阵更早渗透到泛品类市场，加快海外渠道建设和作为港交所上市公司的国际品牌并购机会，寻找保持高增长率的机会。对于一个拥有“a股软饮第一股”称号和数倍于同行估值的企业来说，这是一个只能成功，不能失败的“必然选择”。

饮料往往是一个强大的区域消费市场，中国软饮品牌也很少有成功出海的例子。但《当代企业》认为，对于主要功能饮料的东鹏来说，出海并不一定只是一个面向资本的“成长故事”。目前，东南亚制造业蓬勃发展，蓝领规模迅速扩大。这个市场诞生于深圳，根植于珠三角的董鹏早年的发家之路。董鹏可以在珠三角工厂实现普遍渗透，也可能在海外找到自己的“舒适区”。

本文来自微信微信官方账号“当代公司”，作者：当代公司，36氪经授权发布。

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