十一亿的收入全靠“外包”，肖战、赵露思代言的椰子水IPO隐患

凤凰网财经《IPO观察哨》

最近，泰国椰子水品牌IFBH试图利用中国消费者对健康饮料的热情需求，敲开香港资本市场的大门。

在过去的一年里，由当红明星肖战和赵露思代言的饮料公司在中国市场上获得了1.58亿美元的收入(约11.56亿元)，并声称占椰子水市场份额的34%。但其招股文件揭示了一个脆弱的商业帝国，依靠少数供应商和客户，以及一场与时间赛跑的上市赌博。

像许多消费品公司一样，IFBH的故事始于轻资产模式:46名员工、外包生产和分销网络支持年收入超过11.56亿元。然而，经过深入研究，其供应链高度集中在控股股东General Beverage-这家公司不仅是IFBH的主要原材料供应商，而且作为客户销售其产品。

更为迫切的是，IFBH的上市并非完全是出于自主选择。Aquaviva在2024年引入的投资者为其提供了一项赌博条款：如果IPO在2026年底前未能完成，创始人需要以年化12%的回报率回购股份。这个条款就像一把悬顶之刃，迫使公司加快上市进程。

超过90%的中国市场贡献 46名员工承担11亿元的营收收入

作为一家扎根泰国的即饮饮料和即食食品企业，IFBH的发展轨迹与中国市场息息相关。

数据显示，IFBH创始人是Pongsakorng Pongsak，拥有10多年的食品和饮料产品分销经验。Pongsakorn 2004年1月至2007年1月，Pongsak的职业生涯开始于Suwan。 Spinning and Weaving Co., Ltd.担任市场经理和董事总经理助理。之后，彼此在2007年2月至2024年5月担任Suwan。 Nakornchaisri Agriculture Co.Ltd.销售和销售总监以及董事总经理。

Pongsakorn 2013年，Pongsak创立了if品牌，并于2017年正式进入中国大陆市场，此后业绩呈现爆发式增长。从2023年到2024年，IFBH的收入从0.87亿美元增长到1.58亿美元(约11.56亿美元)，同比增长约80.32%。；净利从1675.4万美元增加到331.6万美元，净利率从19.2%提高到21.1%。

由于中国内地市场的强劲表现，IFBH业绩的提升主要得益于2024年中国内地市场92.4%的利润，达到1.46亿美元。

IFBH在招股书中表示，灼识咨询报告显示，自2020年以来，该公司在mainlandChina椰子水饮料市场连续五年位居榜首，2024年市场份额约为34%，超过第二大竞争对手的7倍以上。中国香港的市场份额高达60%。这一领先水平使IFBH成为2024年全球椰子水饮料市场第二大公司，仅次于国际巨头Vita Coco。

值得注意的是，IFBH的人效比非常高。截至2024年底，公司全职员工只有46人，但年收入已达11.56亿元。其中，泰国43名员工中，有20人从事销售和营销工作，5人负责R&D，6人管理仓库配置，12人处理财务和人力行政；另外三人在新加坡从事财务和人力行政工作。

Generalal控股股东 Beverage既是供应商又是客户

很难想像，IFBH究竟如何实现46人的11亿利润。

IFBH在招股书中表示，公司选择轻资产运营模式，通过与以下三方合作实现快速运营:一是代工厂商负责制造；二是第三方物流供应商负责运输；三是第三方经销商负责销售和配送。

这种全外包模式使公司能够以极小的团队快速扩张，但也导致供应链控制薄弱，面临供应商和客户集中风险严重。

2023年和2024年，IFBH向五大供应商采购的金额分别占同期采购总额的92.3%和96.9%，呈现出不降反升的趋势。更值得注意的是，IFBH的控股股东General Beverage不仅是公司重要的代工制造商之一，而且还向其它代工制造商提供椰子水所需的全部原料。

这种“自产自销”的关联交易结构很难避免人们怀疑是否存在“利益转移”等问题。IFBH在招股书中也承认，General Beverage在泰国销售包含if商标的商品，并根据商标许可协议向IFBH支付总销售额的2.5%的非专属特许权使用费。一旦发生纠纷，这种复杂的商业安排可能会对公司的经营产生“重大不良影响”。

除供应商集中外，IFBH用户也非常集中。在2023年和2024年，IFBH前五大客户的销售额分别占总销售额的97.9%和97.6%，其中最大客户的销售额分别为49.5%和47%。招股书承认：“我们的很大一部分收益将继续依赖于经销商及其业务表现。无论是价格和利润预期的变化、竞争条件、财务困难还是其他原因，我们的产品需求都有重大下降，目前合同不续期或此类客户不再下发采购订单，这可能会对我们的财务状况和经营效益产生不利影响。

赌博协议缠身 筹集资金为代工厂提供支持

值得一提的是，IFBH在香港的IPO并不是一个简单的资本运作，而是涉及到一个具有约束力的赌博协议，这使得公司的上市过程充满了危机感和不确定性。

据招股书披露，2024年3月15日，IFBH、General 创始人Pongsakornge和Beverage Pongsak和Aquaviva Co.,Ltd.签订股份认购协议。Aquaviva按照该协议以1750万美元认购了IFBH。 股份11.11%，使公司投资前估值达到1.4亿美元。如果IFBH在2026年12月31日之前未能完成IPO，那么投资者有权要求Pongsakorng。 Pongsak以每年净12%的内部回报率回购其所有股份。

这个赌博条款为IFBH的上市过程设定了一个明确的时间表，让IFBH有了上市的紧迫感。

值得注意的是，IFBH筹集资金的目的也引起了不小的争议。

IFBH计划将募集资金用于以下几个方向:加强仓库配置能力、品牌建设和市场渗透、扩大澳大利亚、美洲和东南亚业务、提高创新能力、建立战略联盟和收购以及一般运营资本。

最有意思的是，IFBH作为一家轻资产公司，声称其竞争优势在于不直接投资生产设施，但募资计划包括“为代工提供支持”、购买合适的加工技术和设备为代工厂家加工椰子水等内容。

简而言之，就是筹集资金帮助别人建厂，更不用说这种做法是否合理了。IFBH说他是一家轻资产公司。一旦他开始投资建厂，轻资产就不再“轻”，优势也就不那么明显了。