心跳公司：一年一年的“心动” “心塞”？

04-03 14:29

北京时间 3 月 28 一天中午，心动公司发布了。 2024 年底业绩，由于月初刚刚发布业绩盈喜预告，所以市场预测也不低。

其实收益是一样的。虽然最终纯利润在指导范围内，但主要还是靠其他利润。看核心主营业务的经营利润。由于销售成本预期不佳，不如预期。

具体而言：

1. 今年游戏收获很大，压力很大。

下半年游戏收入同比增长 71%，达到 27.8 亿，符合预测和市场预测。增量贡献主要来自几款新开发的自主研发游戏，比如上半年的《出发吧麦芬》，企业提到。 2 一亿流水延长到下半年。

而且下半年新发布的《心动小镇》，也是海豚君所期待的大爆炸。这是一个大型 DAU 低商业模拟类游戏，海豚君一直比较看好。

从今年三月到现在，心动小镇 iOS 排名波动，海豚君觉得暂时不用太担心。走吧。 DAU 游戏非常需要运营反复获得客户拉新，后续运营活动跟上，人气也会回升。

但 pipeline 问题依然存在。去年可以算是本轮产品周期的巅峰。虽然今年有两款自研游戏，但是爆款一般，数量少了一半，其中仙境。 RO 守爱 2》还是老 IP 续集，前代 17 今年上线至今已有 8 2008年，老客户难免会有审美疲劳。

还有《麦芬》和《心跳小镇》在海外推出。虽然不排除会像《麦芬》在港台一样意外爆炸，但《麦芬》是一个二次元。放置类手游在那里 2 刚刚上线的日韩地区并不缺乏竞争，所以不能简单地复制成功案例，还是要边走边看。

2. TapTap 表现平平，长期有潜力。

由于暑假百游对决心跳小镇的预期，市场 TapTap 业绩预期不低，但实际表现存在一定差距。

首先看用户数量，TapTap 全年月活，国内涨，国际跌，主要是印度用户流失。但从下半年的拆分来看，国际服务的月活量同比增长，说明印度用户流失的影响已经触底，但后续增长的可持续性暂时值得怀疑。目前，公司也控制了海外版的倾斜资源。

中国下半年的环比增长主要依靠《心跳小镇》，这也是《心跳小镇》最重要的发展使命。然而，在增长方面，一些预期显然更高。

目前 TapTap 引进了 Deekseek，做了 AI 问答模块，这有助于加强用户粘性。

就商业化而言，与去年相比，流动性可能没有加深，这表明单个用户对应的广告收入与去年持平。然而，随着用户规模的扩大，它在收入市场占据了游戏广告行业的重要地位。

而公司对 TapTap 短期商业化的抑制，并不意味着未来的空间就是这样。 AI 在削弱了传统通用渠道的流量优势之后，海豚君对内容集中的垂类平台，实际上会比较乐观。

3. 利润持续提高，但达标有水分

月初的业绩盈喜中，给纯利润 8.6-9.4 1亿元的区间引导范围。那时候，它远远超出了机构的预期。

但也是因为盈喜发布后，机构利用这一趋势大大提高了预期。而且在一定的收益情况下(没有超出预期)，市场预测大胆收缩了运营成本。根本原因是上半年外部投资的营销成本已经体现在两次新游中。

实际情况是，全年净利润 8.9 亿，的确是在引导范围内。但是，与去年相比，财务收入净额接近 0.5 增加1亿元(赎回可换股债券，大幅降低利息支出)。因此，从核心主业的经营利润来看，实际上并不像市场预测的那样。

自主研发游戏比例的增加继续导致开发商分成成本的降低。但由于麦芬等几款游戏的海外推出，渠道分成同比明显增加(海外还是要靠的。 Google Play 等待巨头进行分配)，但是一增一减，整体游戏毛利率仍然在改善趋势。

另一面，TapTap 同时由于服务器成本的积极提高，毛利率持续上升。

4. 首次分红，表态意义更大：除业绩外，第一次心动分红，每股 0.4 港币，股息率分红比例接近1-2%。属于正常分红水平的25%。

5. 业绩指标 vs 市场预测

海豚君观点

下半年的表现本身并不差，就是盈喜未来的预期很快就到位了。只有少数机构仍在持续跟踪，对 2025 年度业绩提升预期不低-收入增长利润增长25% 45%。

这个要么是线性外推，要么是对的。 TapTap 期望过高。归根结底是游戏 pipeline 这是一张明牌，虽然不排除出现了《麦芬》二号，但显然现在已经进入爆款了。 plus 期望，显然有点过于乐观。

一般情况下，港股游戏股的估值是 10-15x，极差在10-15x。 8x，好一点的也可以给。 15x 上述，但是需要在商品景气周期内。在心动财报之前 180 多亿 HKD 市场价值，以上对应机构的乐观预期，也有 15-16x 如果是上半年，那还是可以冲一冲的，毕竟下半年还有一个“心动小镇”重磅待出。

但是站在当下，需要面对今年的心跳。 pipeline 比较单薄的现实。除非你期待 TapTap，当然，这也是年初上涨的原因。苹果税被相关部门调查，实际上是一个非常强大的估值提升——最乐观的是 iOS 版本的 TapTap 还可以下载游戏。但是海豚君觉得，过程不会那么顺利，而且要花很长时间。

所以从今年的表现来看，今天下跌之后， 160 进一步推动亿港元市值，可能比较一般，具体看企业商业化的节奏点。

否则，就要看估值倍数是否有机会再次调整到中性以下位置(海豚君中性估值 140 亿 HKD，仅供参考)，多一点安全垫下，有望 TapTap 为了享受估值修复甚至估值溢价，潜在的后续事件催化。

下面是具体财务报告的详细评价

一、TapTap 表现平平，长期有潜力。

下半年 TapTap 国内月活(计算)为 4485 万，同比增长环比增长的19% 161 万。主要是《心跳小镇》带动的。此外，公司还提到了营销推广的因素。海豚君认为，暑假期间可能会有各种各样的游戏和战斗 TapTap 提高用户粘性。

单看下半年，国际服务的月活量同比增长，说明印度用户流失的影响已经触底，但后续增长的可持续性暂时值得怀疑。目前公司也控制了海外版的倾斜资源(大大减少了营销客户的获取)。今年的《心跳小镇》有望国际化，届时可能会吸引一些国际客户。

上半年企业提到 TapTap 经过刻意的商业控制，海豚君发现下半年的实现态度可能没有太大的变化，这体现在单个用户对应的广告收入与去年持平，但随着用户规模的扩大，已经在收入市场占据了游戏广告行业的重要地位。

游戏收获很大，今年压力很大。

游戏收入在下半年的低基数下，同比翻了一番， 27.9 一亿，符合预测和市场预测。

增量贡献主要来自几款新发布的自主研发游戏。比如上半年的《出发吧麦芬》，企业提到有 2 一亿流水延长到下半年。

而且下半年新发的《心动小镇》，也像海豚君预期的那样爆炸。作为一款大 DAU 低商业模拟类游戏，海豚君一直比较看好。

从今年三月到现在，心动小镇 iOS 下载排行榜的排名有所波动，海豚君觉得暂时不用太担心。 DAU 游戏非常需要运营反复获得客户拉新，后续运营活动跟上，人气也会回升。

但大 DAU 游戏的一个好处是，长期来看，流水会相对稳定(随着季节的起伏而起伏)，尤其是当《心跳小镇》本身商业化不高的时候。这比刷数值氪金的游戏(比如《出发吧麦芬》也属于这一类)，生命周期更长。

下半年的人均支付被“心动小镇”拉回了一点，当然还包括“麦芬”氪金下滑。

但是更重要的是，pipeline 问题依然存在。在企业规格方面，没有新的自主研发储备。去年可以算是本轮产品周期的巅峰。虽然今年有两款自主研发游戏要上。《伊瑟重启日》和《仙境传奇》 RO：守爱 2》，但是爆款一般，而且数量少了一半，其中《仙境》 RO 2》还是老 IP 续集，前代 17 今年上线至今已有 8 年复一年，顾客难免会有审美疲劳。