回购股票：为公司与行业投下信任票

千言万语，都比不上一张回购的股票，企业给自己的未来先投下信任票。

在2022年伯克希尔的股东周年大会上，巴菲特分享了两个‘躺赢’的故事。

一个是美国运通，1998年伯克希尔投资这家公司时，持股比例为11.2%，由于美国运通多年来不断回购股票，伯克希尔的持股比例升至22%。

另一个是苹果公司，每年近千亿美元的大额回购，让伯克希尔啥都不用做，光股息就能多赚上亿美元。也难怪巴菲特会说：‘你要问我对苹果有多大兴趣？我对苹果很有兴趣。’

实际上，注销式回购带来的股民红利，并非只有美国运通和苹果创造，也不只是巴菲特能享受。当美股穿越2008年金融危机后，注销式回购逐渐成为上市公司给股东分利的主流手段。据统计，2025年，美股七姐妹的总回购金额超过1.1万亿美元，同年，美股迎来连续第三个上涨周期，因此有人说，是注销式回购造就了美股大牛市。

众所周知，中国资产正在经历价值重估，好的方法我们当然可以学习。10月27日，证监会公布《关于加强资本市场中小投资者保护的若干意见》，大力倡导上市公司采用‘注销式回购’等方式回报投资者。

中国资产不仅包括A股公司，还涵盖大量H股和美股公司。相关统计显示，在港股主要公司中，今年1 - 3季度，回购金额最多的是腾讯，第二名是友邦保险，第三名是中国宏桥，第四名是贝壳。

数据来源：彭博终端

根据11月10日公布的贝壳第三季度财报，其当季回购金额达2.8亿美元，较去年同期增长38.3%，创近两年来新高。贝壳同时宣布，将进一步加大股东回报力度。

这个排名有些出人意料，因为搞注销式回购，公司不仅要有决心，还得有现金。这表明，尽管这几年地产行业一直在筑底，但贝壳仍能保持有利润的增长，还能将部分利润用于回购股份并注销，以减少股本。这样做，不仅能当期增加每股权益，还能向市场发出市盈率被低估的明确信号，从而推动股价上涨和市值修复。

推动上市公司市值修复的方式有很多，为何注销式回购在实践中会有神奇效果呢？

股价的涨跌虽有估值基础，但很多时候是自由心证的过程，正所谓牛市不言顶，熊市不言底。一旦股价向下波动，公司很难向股东证明自身的长期价值。可以说，股价越下跌、市场越不好，公司就越容易陷入自证陷阱。

此时，注销式回购就相当于为公司投下一张信任票。公司相信自身价值，买入股票并注销股份，为股东创造更多价值。

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股民买入一家公司股票，目的就是赚钱。所以当市场不好、股价下跌时，资本市场容易陷入塔西佗陷阱，即公司说什么股民都不信，这会进一步带动市场和个股下行。很多时候，即便公司基本面良好且是产业龙头，也难以避免。

最典型的例子是腾讯。自2021年起，由于政策监管强化、特殊时期冲击以及最大股东无上限减持，腾讯2022年利润下滑。但买股票买的是预期，腾讯作为中国社媒和游戏行业的佼佼者，基本面并未改变。然而在2022年10月，其股价一度跌至184港元，对应市值不足2万亿RMB，扣除投资部分，市盈率仅12倍，显然过低。

在市场情绪面前，解释成本太高，不如用实际行动增厚股东权益。从2022年开始，腾讯每年投入大量资金用于回购，2022 - 2024年累计回购1876亿港元，超过同期大股东的售股金额。根据最新数据，腾讯的注销式回购计划仍在继续。

腾讯估值下行受整体市场情绪影响，和它有同样困扰的公司不少，比如贝壳。贝壳是地产行业唯一的产业互联网巨头，尽管房地产开发行业普遍承压，但贝壳这些年一直盈利，这说明它作为链主企业，有穿越周期的能力。

2022年9月，贝壳启动回购计划。截至2025年9月30日，已累计回购约23亿美元，累计回购股数占启动前总股本约11.5%。今年以来，贝壳累计回购总金额同比提升了15.7%。

持续回购会有什么结果呢？以腾讯为例，目前其市值回升至接近6万亿港币，这相当于给股东带来收益。很多人认为公司搞注销式回购是为了托市，其实托市只是结果，核心目的是为股东创造增量权益。

如今，上市公司已将注销式回购作为除分红外，增厚股东权益的常规手段。以英伟达为例，2023年，英伟达宣布过去10年来最大规模的回购计划，高达250亿美元。当时英伟达已站在AI巅峰，股价年内累计上涨超2倍。此后，它越涨越回购，今年成为首家市值突破5万亿美元的公司，同时进行了高达620亿美元的回购。作为英伟达的股东，自然收获颇丰。

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几乎与英伟达5万亿美元市值同时出现的，是其在中国区销量的暴跌，这让外界担忧它将进入下一个低谷。早在2006年，英伟达就因过度投入深度学习经历过漫长低谷期。

实际上，只要企业存活时间够长，就会经历各种起伏。苹果也不例外，2013年，苹果处境艰难，股价从2012年9月的历史新高705.07美元，在2013年1月跌至450美元，全年最低443.14美元。原因一是库克刚接手苹果不久，外界对他不信任；二是苹果基于iOS的生态还在孕育，除iPhone销量增长外，其他老产品急需大的代际调整。

从这一年开始，注销式回购成为苹果的常规操作，过去十年累计回购金额超过7000亿美元。这种做法很大程度上是公司为自己的未来‘下注’，一家不相信自身未来的公司，通常会屯粮防饥，而非用大量利润购买自家股票。这种持续注入市场的信心，帮助苹果抵御了市场波动。毕竟在2016至2019年间，iPhone手机的市场竞争力一直受到安卓手机的挑战。

如今，iPhone重回全球老大位置。更重要的是，在库克的主导下，ios生态、自研芯片重塑了iPhone、iMac、iPad的竞争壁垒，Apple Watch、AirPods等新产品开拓了第二增长曲线。

苹果都如此，其他公司又怎能一直受市场青睐呢？总有一段时间，因周期性问题或产品代际调整，外界会质疑公司前景，而买股票就是买未来，这种情况下，很多股民会对公司投下不信任票。

对于企业来说，变化是永恒的，穿越时间之河的方法是不随波逐流，谋划未来。当AI时代来临，阿里将战略调整为‘用户为先，AI驱动’；当房产交易业务随行业进入调整期，贝壳基于‘一体三翼’战略，从‘规模驱动’全面转向‘效率驱动’，决心打造科技驱动的‘一站式新居住服务平台’，布局了三翼业务（整装、租赁及数据驱动型住宅服务开发平台），切入大居住赛道。

根据三季报，贝壳的家装家居业务贡献利润率达32%，房屋租赁服务业务贡献利润率提升至8.7%，贡献利润占毛利的比例创历史新高。分摊总部费用前，家装家居业务与房屋租赁业务均在城市层面实现盈利。

和苹果一样，贝壳在稳住基本盘的同时，未雨绸缪开启了第二增长曲线，并通过注销式回购为公司战略投下信任票。

市场上‘相信相信的力量’这句话鼓舞了很多人。10月末，苹果公布2025年财报，营收和利润创历史最高水平。11月初，贝壳公布的三季报显示，当季净收入为231亿元，经调整净利润达12.86亿元，均明显高于彭博预期。

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阿里押注AI时代时，并未放弃消费互联网，从其‘用户为先’的战略就能看出。

这种战略定力实属不易，过去很长时间，大家都认为电商行业已到天花板。与之对应的是，作为中国电商巨头的阿里，股价一路下跌，最低到过55.7港元/股，只有巅峰期的约六分之一。

当时的阿里有些灰头土脸，管理层采取了几种应对策略，一是逐年进行注销式回购股份，二是扩大AI叙事，同时也没有放弃基本盘业务。

2025年，随着新一轮闪购大战展开，阿里借机整合电商、外卖、酒旅等业务，重塑大消费平台，一夜之间恢复战斗力。但外界看到的只是表象，背后不变的是消费永远是人类的主题。

所谓衣食住行，每个行业都是人们生活的基本盘。如今阿里的业务涵盖衣、食和行，在短暂涉及住之后撤兵，因为该行业壁垒太高。

所以，从长期需求和竞争性壁垒来看，贝壳必须坚守房产交易场景。和消费行业一样，地产行业筑底后必然会重新开局，只是需要时间。

产业链空间受挤压时，链主企业的重要性更凸显。房子不好卖时，流量价值、数字化带来的交易效率价值以及服务品质价值的权重就会提高。相关数据也能证明这一点，贝壳平台上，新房业务GTV前三季度同比提升11%，存量房业务GTV第三季度同比提升5.8%。这些数字意义重大，大洗牌期间，谁活得好、积攒了口碑和客户，谁就能在周期拐点时厚积薄发。

要重视周期的威力，跨越周期的能力就更难能可贵。有趣的是，周期对好公司来说反而是机会。在周期上行时，大家都能受益，如智能机市场膨胀时，全国最多有四百多家手机厂商，如今很多已消失，但活下来的分享了近万亿市场。消费电子市场如此，地产行业也会如此。

所以，贝壳的信任票，不仅投给了公司，也投给了它深耕24年的行业。

本文来自微信公众号“最话FunTalk”（ID：iFuntalker），作者：王芳洁，编辑：刘宇翔 ，36氪经授权发布。

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