业绩不佳的GUCCI，股价为何节节攀升？
作者|黄绎达
编辑|张帆
进入今年二季度后，著名奢侈品品牌Gucci的母公司，法国开云集团（以下简称：开云）的股价持续暴涨，从4月7日至10月13日，区间涨幅超过了82%，并在同期的法国CAC40指数成分股中领涨。此前，开云的股价从2021Q3到2025Q1这三年多时间里，一直震荡下行，期间股价跌去约80%。
图：开云集团股票走势；资料来源：wind，36氪
近三年奢侈品日子不好过，但股价表现差异大。开云收入与利润双双负增长，净利润缩水严重。爱马仕国际业绩韧性更强，但股价从今年2月开始走软。业绩介于爱马仕与开云之间的LVMH，股价从6月下旬至今有小涨。
今年欧元升值对欧洲起家的奢侈品打击大。爱马仕、Gucci等品牌今年涨价幅度高，欧元升值叠加奢侈品涨价，导致行业出现滞销，顶奢爱马仕也受冲击，股价持续调整。那么，同样受欧元升值影响的Gucci，为何股价今年起飞了呢？
01 业绩持续缩水，战略重组是核心看点
开云集团近年来业绩，2021年高光后，2022年增长放缓，2023、2024年负增长且程度加深。今年收入负增长加深，但净利润有边际好转。
图：开云集团的收入与利润同比增速（单位：%）；资料来源：wind，36氪
收入端分区域看，亚太地区（不含日本）对开云业绩影响大。一方面，近5年亚太地区收入占比最高，曾接近40%；另一方面，该地区收入波动大，直接决定公司整体业绩走势。
2021年业绩高光时，亚太地区收入同比增速达35%，是业绩增长核心力量。今年上半年，亚太地区收入可比同比下滑22%，是所有区域中下滑程度最高的。因此，亚太地区收入占比下滑到29%，与西欧持平。
图：2025H1开云集团各地区市场收入同比变化；资料来源：公司财报，36氪
截至今年上半年，开云收入占比前三大区域是西欧、亚太和北美，三者合计约占公司收入的82%。参考前两季度各区域收入可比口径下的边际变化，西欧收入占比与亚太持平，但受旅游业疲软拖累，Q2收入同比变差；亚太与北美收入同比在Q2有边际好转，但负增长程度仍较深。
亚太与北美业绩预期略有好转，对公司整体收入预期有一定承托作用。但三大核心地区宏观经济预期中期偏负面，开云集团未来将承受逆周期负面影响。
核心品牌方面，开云集团有Gucci、Saint Laurent、Bottega Veneta三大核心品牌，Balenciaga、Brioni和珠宝等归为其他品牌。以品牌划分收入结构，Gucci是收入支柱，今年上半年收入约占公司整体的39%，但因消费者对其产品需求疲软，收入可比口径同比下滑25%。
图：2025H1开云集团收入结构；资料来源：公司财报，36氪
同期，核心品牌Saint Laurent收入同比下滑10%，其他品牌收入同比下滑14%。核心品牌中，只有Bottega Veneta收入同比正增长2%，收入占比约11%；眼镜&美妆收入同比增长3%。
BV和眼镜&美妆上半年收入约占公司整体收入的1/4，虽实现弱增长，但在核心品牌收入下滑背景下，对公司收入增长拉动作用有限。
综合来看，开云主要地区宏观经济预期偏弱，抑制消费者奢侈品消费意愿，外部环境不利于公司业务。消费者对旗下核心品牌产品需求不足，是品牌力下降、市场竞争格局劣化等因素导致的。
开云收入疲软将延续，亚太、北美等核心区域市场收入增长边际改善有限。在收入承压持续的情况下，公司利润预期改善关键在于战略重组。
公司上调全年净闭店目标至80家，Gucci上半年已关闭16家正价门店，并计划缩减奥特莱斯规模，2026 - 2027年还将延续小规模净闭店策略。
今年6月，Gucci关闭上海浦东奥特莱斯，缩减奥莱规模对重塑品牌价值意义重大。一方面，关闭奥莱可剥离“折扣依赖”标签，修复品牌高端定位，为提价策略铺平道路；另一方面，有利于优化产品结构，符合奢侈品消费趋势。
从战略重组角度看，公司净利润上半年边际改善，是因为净闭店控制成本、品牌价值重塑与提价稳固品牌调性、业绩下行带来低基数优势。因此，下半年开云业绩边际改善预期有望持续释放。
开云大股东Artémis集团战略调整注重资产保值、降低金融杠杆、避免大规模收购，与开云渠道收缩契合，未来开云战略将更保守。
02 业绩“拉胯”，缘何股价起飞？
开云基本面与股价背离，今年4月以来股价持续上涨，主要逻辑有两点：
1.行情初期估值处于相对低位；
2.重塑品牌价值，渠道收缩止血。
4月7日本轮行情起点时，开云的PE - TTM不到18倍，低于3年平均值，投资安全边际有保障。7月29日开云中报发布，净利润负增长，估值切换后被动大幅抬升。
推进战略重组可通过品牌价值重塑与渠道收缩改善净利润预期。投资者看到开云核心品牌价值重塑和渠道收缩止血带来的业绩边际改善预期，买入股票，目前股价已提前透支上述预期。
横向比较，爱马仕国际品牌力强、客户忠诚度高，业绩预期向好，但估值高于开云和LVMH，今年2月以来股价走软，一方面反映投资者对经济走势信心不足，另一方面是其估值高于行业平均，投资者担忧安全边际。
LVMH股价走势与开云类似，业绩预期更乐观，安全边际更佳，基本面支撑股价。
开云品牌重塑与业绩边际改善预期，叠加期初低估值，吸引投资者入场，部分海外金融机构上调其投资评级，推动股价上涨。但目前开云PE - TTM已突破50倍，业绩预期偏弱且估值高企，隐含短期回调风险。
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