非农业暴跌，为什么美债收益率大幅上升？

周五，美国公布了10月份的非农数据，12000人的新就业令市场大跌眼镜。然而，在美元和美国国债收益率短暂下降后，所有国债收益率迅速反弹。10年期美国国债收益率飙升至4.38%，当天上涨10bp。

自9月18日美联储降息以来，10年期美债收益率已累计上升。 70 bp，这个降息周期到目前为止还没有出现。

到底发生了什么？我认为有两个原因可以解释：

首先，非农实际上并没有那么糟糕。

这一次，市场早就预料到了非农差。由于两次风暴和波音的罢工，许多分析师甚至在数据之前给出了负面预测。一次性原因导致约10万人减少(极端天气导致5.12万人无法工作，罢工影响4.14万人)。

4.1%的失业率符合预期。 超出预期的时薪0.4% 周三，ADP就业人数增加了23.3万人，这表明美国的就业并不弱，增强了美国对软着陆的预期。11月，美联储大概率降息25bp。

以下是两个小常识：

1. ADP不同于非农业的采样方法。ADP是每周采样，即每月每周领取工资的人数将计入就业人数；而非农业只是基于每月12日当周的工资条，只有本周领取工资的人才被视为就业人数。所以ADP受单周风暴影响不大，10月份非农业的分析周正好受风暴影响。

2.在生活调查的失业率中，因缺勤而没有收入的人不会被计入失业人员，但这部分被计入下岗机构调查的新就业人数，可以解释为什么失业率没有明显上升。而且因为工作伙伴要分担更多缺勤人员的工作，这也可能是时薪上涨的原因之一。

其次，大选前没有人买过美债。

总共有1250亿美元的债券在下周大选期间发行(11月5日发行580亿3y，11月6日发行420亿10y，11月7日发行250亿30y)，回顾2016年大选期间对美债发行的需求非常薄弱(10y和30y各有1.6bp和1.3y)bp），在大选不确定事件之前，没有多少人愿意购买美债。

另外，美国债券市场的流动性也有问题。美联储逆回购的使用量自 2021 年初以来第一次下降 1550 一夜之间，亿美元下跌了460亿美元。

月末SOFR的飙升也表明美元的流通正处于紧张状态。SOFR在9月末一度飙升至5.05%，超过了天花板IORB(4.9%)的15bp，但SOFR也在10月底飙升至4.9%，而在过去的非季末一个月。

另外一个指标是swapp spread(SOFR同期限 IRS 与美国债券收益率的差额)持续下降，美国债券收益率高于利率交换，这表明随着美国财政赤字的不断扩大，银行的资产负债表容量很难承担美国所有债券的供应。

最重要的是看大选的结果。随着每周提前投票的结果陆续公布，哈里斯获胜的概率开始赶上川普，美元周一上午明显下跌。

根据选举结果的情况来看：

(1)如果特朗普赢了 如果共和党控制两院，那么美国的财政赤字将进一步扩大，预计10Y美债收率将达到4.5%，曲线将进一步陡峭；

(2)如果特朗普赢了 国会分裂，很多政策难以实施，预计美债收益率将萎缩下降；

如果哈里斯赢了(3) 分裂国会，市场前期对大选的恐慌定价将迅速下跌，考虑到目前大选前Trump溢价约为20bp，预计10Y美债收益率可能会回到4.1%以下。