央行建设5000亿元互换方便落地，谁先受益？

十月十日，中国人民银行发布公告，从即日起建立“证券、基金、保险公司互换便利(简称SFISF)”，以债券、股票ETF支持符合条件的证券、基金、保险公司、沪深300成份股等资产为抵押，从中国人民银行转移到国债、央行单据等高级流动性资产。第一期操作规模5000亿元，根据情况可以进一步扩大操作规模。从现在开始，接受符合条件的证券、基金、保险公司申请。

自9月24日央行行长潘功胜在国新办发布会上宣布SFISF以来，仅仅半个月，就有5000亿人迎来了正式落地。

在利好消息的推动下，a股市场开盘走高，体现了对新政策工具的良好解读。特别是从现在开始，可以接受机构的申请。作为参与者，券商和公募瞬间爆炸。怎样申报？实施办法何时落地？头部经纪人或者早点拿到试点，谁先吃螃蟹？市场翘首以待。

01 只需半个月就可以上报，时间点超出预期。

在SFISF落地之后，怎样理解这种政策安排？

"开放性申请时间点超出预期，为了稳定市场，目前推出了工具。“华创金融徐康团队向财联社记者分析，预计将考虑稳定市场或动态管理额度的配额控制制度，进而更符合工具特性。

自“924”超出预期政策以来，上证指数在未来7个交易日上涨近27%。然而，10月9日，国庆假期开户的新投资者进入市场，全天低开低走，数百点下跌，市场情绪低落。十日，市场波动仍保持在较高水平，市场进入分化趋势后，做多情绪至关重要。在业内人士看来，在这个阶段，央行推出了首批5000亿元的互换便利。与此同时，国泰君安和海通证券的合并也宣布完成。这两起事件已经成为当今市场的催化剂。

创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，根据公开文件，证券、基金、保险等业务部门需要申请5000亿元的互换便利，并以自己持有的低流动性资产作为抵押，向央行借款高流动性国债或央行文件。政策意图是希望这些部门卖掉这些国债或央票，用更换的现金购买股票。金额满足后，释放金额，进一步循环，以增加股市的流动性。

“但在实际操作过程中，这些单位的业务操作应考虑自身的业务特点和考核制度，并根据股票、债券等价格的变化及时方便使用。”魏凤春进一步表示。

当然，这种情况并非一些市场人士所理解的“量化宽松”，10月7日，中国银行间市场交易商协会副会长近日发文称，在实施“互换便利”的过程中，没有基础货币，也没有“扩张”，也不是所谓的“央行结局入市”。

博时基金指数和量化投资部表示，该工具作为本轮金融政策之一，融合了海外经验和当地法律结构，在不兴新货币的基础上，将现有资金盘活到股票市场，有利于提高股票市场的流动性和投资者的信心，支持金融市场的稳步发展。

那么，证券交换将如何影响股票和债券资产呢？招商局基金研究部首席经济学家李湛指出，市场被视为央行维护市场稳定、支持资本市场发展的积极政策信号。在不增加基本货币交付的情况下，互换券将提高非银行机构的融资能力和股票加持能力，为股市提供更多的流动性支持。对于债券市场来说，很有可能会平衡债券的供求关系，促进债券市场利率的上升。接下来，股票和债券的跷跷板效应突出，更多的债券市场资金涌入股票市场。

02 机构热议交换券操作细则

据市场传言，一些头部券商已经提交了申请，但许多记者证实他们没有得到回应。同时，记者了解到，目前只有中信证券和CICC获得了央行公开市场业务一级交易所的资质，在一定程度上申请更加方便。

具体到落地细则，也是机构最关心的问题。某头部公开发行表示，公司对参与非常感兴趣，但尚未获得操作文件，也在向同行询问上报材料。

华创金融徐康团队表示，运营细则需要明确，比如哪些主体符合条件，是否会选择机构白名单制度，哪些资产符合标准可以质押，如何确定质押率等等。

另外，来自券商、公募热议操作的细节：

第一，机构是否必须参与换券资金直接运营？从机构的讨论来看，共识是需要直接运营，不能用资产管理，也就是客户的钱。“如果是直接投资，估计只有头部和中型以上的公开发行有经济实力，券商自营和保险资金可能会成为证券交换的主要力量。”一位机构人士说。

第二，股票质押给央行打几折，能不能反复交换？杠杆能打多少？

一些公开募集人士表示，SFISF工具的特性更有意义，只有增加杠杆率，比ETF融资更有优势。至于持股ETF的折扣水平，市场有9%的猜测，这也是值得怀疑的。10%的折扣意味着指数的下跌幅度约为10%。

三是能否出售从央行转移到国债、央行单据等高级流动性资产？

答案是否定的。经纪人和公募人士都指出，交换的国债不能出售，而是可以二次质押给银行，以换取流通投资股市。

华泰柏瑞基金表示，从运营原则上看，与美联储的定期证券借贷方便（TSLF）类似。从直接角度来看，该工具有望提高市场机构的资金获取能力和股票加持能力，互换融资受到投资股市的限制，有利于充分发挥证券、基金和保险公司的稳定市场作用。与美联储TSLF类似，一方面，该工具可以在股市极端情况下发挥流动性作用，在一定程度上缓解极端风险；另一方面，央行使用该工具也可以影响股市的流动性，渠道更加常规化和直接畅通。

总的来说，该工具不仅提高了非银行机构的融资能力，而且不是“泛滥”的宽松刺激，有利于稳定股权风险溢价，促进金融市场更加注重中长期盈利基本面而不是短期因素的干扰，体现了“维护资本市场稳定，增强投资者信心”的政策基调。

四是机构主动性方面，公募、券商积极讨论。但也有机构从现实的角度来看，权益市场发生了很大的变化，机构直销的担忧报表波动，限制了权益投资的比例，这也是增量资金进入市场节奏缓慢的原因，这在保险资金中表现得很明显。

03 收益资产率先反应，有央企ETF涨停。

SFISF对市场的推广有明显的效果。凭证资金进入市场用什么？市场的第一反应是收益。从盘面来看，中国前缀股集体上涨。截至收盘，中铁安装、中船紧急、中远通、中机认证等10多只股票涨停。

收盘后，红利ETF领涨市场，安全国企双赢ETF罕见涨停，华夏中证基建50ETF、ETF是国泰央企的双赢、ETF等国泰中证基础设施涨幅超过8%。

财通基金表示，互换便利的推出直接有利于中前缀的央企，因为它为这些企业提供了实施运营的机会。随着市场的不断上涨，市场对高低位转换的需求也在增加，直接催生了今天中前缀的市场。作为市场的中流砥柱，中央企业的表现对整个股市的稳定性和发展有着重要的影响。

华泰柏瑞基金还指出，随着央行RRR降息和新政策工具的实施，市场风险偏好也有了明显的改善，政策层面的市场重点转向了金融和行业，风险偏好驱动的市场上涨可能会逐渐转向基本面驱动。自9月底以来，高频数据稳步回升。如果有望进一步提高后续财政潜力的盈利预期，叠加海外流动性改善，a股市场走势有望继续，部分“收益” “概念性资产和新型产业增长资产仍然具有良好的配置价值。

本文来自微信微信官方账号“创业板观察”，作者：闫军，36氪经授权发布。

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