事实上，基民并不在乎退不退管理费。

假如一只基金不赚钱就不收管理费，基民会买单吗？

一只存在感薄弱的公募基金，在不久的将来突然成为业界讨论的焦点话题。9月5日，南方瑞合定单日净值增长4.61%，成为年内收益为正的罕见主动权益基金。这样的涨幅不是来自投资收入，而是来自管理员在同一天退还过去三年的所有管理费。

与2023年集中推出的一系列波动费率产品相比，起源于2018年的南方瑞合三年设计了更激进的费率机制:如果三年封闭期结束，净值低于期初，这三年收取的管理费将在封闭期的最后一个交易日全部退还给南方瑞合，规模为-7亿的基金净资产，管理费将退还3000万。

主动权益基金从感觉凉爽到今天冻结了三尺。最常被诟病的是基金经理亏了投资人的钱，却赚了不少钱。但是，如果基民真的那么在意基金公司和自己的进退，为什么规模上不来像南方瑞合这样的“惠民”产品？

叫好不叫座的费率创新

南方瑞合成立于主动权益基金的冰河期，类似于2023年波动费率商品推出的背景。

2018年，上证指数一年内下跌25%，权益市场低迷导致债券基金成为最大受益者。很少有被关注的短期债务基金爆发，爆炸性产品频频出现。仅一年时间，短期纯债基金规模就从74.27亿元大幅扩大到1061.45亿元。指数债券基金的发行也严重加快，新兴规模甚至超过了去年总规模的300%。

投资者风险偏好降低，权益和固定收益的暗流涌动。从后视镜来看，如何在2018年卖出股票产品成为公募从业者共同面对的命题，其中南方基金“不赚钱不收费”的开创性设计引起了全行业的关注。

当时公募基金的运营模式，无论盈亏，都受到批评，甚至被称为破坏市民和基金公司信任的主要原因之一。毕竟从投资者的角度来说，我买基金是亏损的，你还收管理费。为什么说你站在投资者这边？

因此，南方瑞合“三年不赚钱退管理费”的机制受到了业界的高度评价，因为它可以让基金经理和投资者更紧密地站在一起，更乐观的人表示，如果这种创新运行良好，有望让业内其他企业跟随，给投资者更多的“利益”[1]。

时任南方基金董事长张海波也对这款产品寄予了希望。他称这款产品为“实验性创新，深思熟虑，来自客户的实际需求，符合行业发展前景[2]。”在采访中，他指出，他希望通过公募基金的供给侧改革，促进行业的高质量发展。

理想远大，现实骨感，想象中的“良币驱逐劣币”并未发生。

虽然2018年主动权益基金发行惨重，但并没有达到2024年几乎全军覆灭的程度。当时的市民还没有摆脱明星基金经理的魅力，头部大厂商还保持着专业权威的个人设计。到2018年下半年，主动权益基金发行明显分化。

一方面，中小型基金公司和新手基金经理没有被质疑。2018年下半年发行的125只主动权益基金中，98只发行规模不足5亿；另一方面，主要产品是“秒杀抢购”。林鹏管理的东方红恒元五年定期开业，不仅开辟了五年封闭期的先例，还规定只有老客户可以购买-3天，卖出14亿元，提前结束了募集期。

除了一只由机构支付的保险资产管理产品外，2018年下半年共发行了6只规模超过10亿元的主动管理基金，都是后来知名的明星基金经理——E基金经理张坤募集了26亿元，富国于洋募集了21亿元。

2018年南方基金非货规模排名第六，拥有多个明星产品，兼顾规模和收益。南方瑞合基金经理史博拥有20年的管理经验，是南方基金的首席股权投资官，年化收益23.37%，在140只同类基金中排名第一[3]。尽管南方瑞合大喊“不赚钱不收管理费”，但最终募集规模定格为14亿元，也只能说是平淡无奇。

也是因为如果不赚钱，基金公司自己三年后会付出沉重的代价。为了防止这种悲惨的结果，基金经理的操作风格或多或少会更加传统。在2020年“基金时代”到来之前，债券在南方持股中占比超过30%。这导致南方瑞和在2019-2021年基金牛市中第一轮封闭期只获得了81%的收益。

在同行往往翻倍的背景下，市民或多或少会抱怨退还管理费是一个影响噱头。因为三年封闭期的“普通”表现，他们错过了人生中为数不多的时代机遇。

在第一个封闭期结束时，南方瑞和从19.61亿元被赎回到只剩下7.51亿元，这是最好的初衷。

基金公司的痛苦放大器

南方瑞合并并未如张海波所愿推进行业供给侧改革，也未引发任何水花，而这些实际上早已有迹象。

2013年，在经历了5年深度熊市的a股市场之后，出现了基民抱怨基金公司旱涝保收的声音。这也是中国基金公司首次推出波动率商品，可以简单概括为多赚多收，少赚少收。

根据英美基金市场类似产品的情况，陈星分析师廖佳很早就在报告中预测了波动率的结局[4]。“从美国、英国等国外成熟市场的基金市场来看，虽然波动率基金起步较早，但市场对波动率和业绩之间是否有明显的关系尚未确定，这类基金的数量和规模相对有限。”

中国公募基金行业也没有逃避规律。经过五年的发展，波动率基金在2018年南方瑞合出现时，波动率商品在全市场5000只公募基金中所占比例不到1%。

结论呼之欲出，对管理费的抱怨其实只是市民赔钱时最容易找到的情感出口，而不是他们买基金时真正关心的事情——毕竟，没有人会为了赔钱而买基金。也就是说，只有赔钱的市民才会在意管理费，赚钱的时候只会在意自己是否比别人赚得多。

陈兴分析师李一鸣在最近的一次采访中更直接地指出了问题的症结。“利率只是我们选择基金的一个层面。投资者真正需要关心的是基金持续优秀的费后收益。如果基金继续亏损，即使管理费不收，对投资者也没用[5]。”

如果业绩出色，市民根本不在乎管理费，但对于基金公司来说，管理费是他们重要的收入。因此，当极端市场真正发生时，这些产品就成了名副其实的痛苦放大器。

南方瑞和成立之初，可能从来没有想过有一天会退款。2022年之前，部分股票混合基金指数连续两年没有下跌；沪深300指数连续三年没有下跌。

然而，就像基金产品中的风险警示一样——“过去的表现并不意味着未来的表现”，2024年的a股也打破了行业下行空间的历史规律。

事实上，与同类产品相比，南方瑞合近三年的表现其实是出色的——击败沪深300，在所有主动权益中排名前四。与同期发行的5只规模超过10亿的基金相比，业绩优势更加明显(虽然两只基于行业主题)。只有业绩相对最好的产品退还了所有的管理费，这让当时南方基金的产品创新有点吃力不讨好。

今天的南方基金可能也很庆幸南方瑞合的产品没有真正卖出去。对于一家公司的运营来说，最重要的指标是现金流，而南方瑞合在一定程度上让公司在行业最黑暗的时刻雪上加霜——3000万。不知道有多少员工获得了年终奖。

尾声

张海波曾提出资产管理行业的愿景。“我希望通过专业的投资能力和‘赚钱收管理费’的承诺，增强投资者在跌宕起伏的资本市场的信心，倡导客观理性的投资，为投资者保驾护航[2]。”但只有牛市才能真正增强投资者的信心。

将“南方瑞合”输入输入框，你会发现大部分与资产管理行业有关的微信官方账号，在过去的半个月里，都在密集讨论南方瑞合退还管理费的兴奋，但只有南方基金自己的微信官方账号缺失。

牛市不创收，熊市需要退款。作为一家基金公司，这种产品显然没有太大的动力去销售和扩大规模。谁也说不准三年亏损的偶然性会不会再次出现。与其花很多精力去换取三年白干的概率，不如在一些旱涝保收的产品上多下功夫。

9月24日，南方瑞合短暂的开放期已经过去，默默进入下一个三年的封闭期。仅仅依靠利率创新来挽回投资者的信心，倡导客观理性的投资是远远不够的。

对主动权益产品而言，费率创新始终是锦上添花，一切的前提都是基金经理能否给投资者带来丰厚的费后收益。

参考资料：

[1]不赚钱就不收管理费！这只基金将打破行业金饭碗，证券时报

[2] 张海波，南方基金董事长：这是一个呼吁实验创新的大时代，中国基金报

[3] 南方瑞合，你关心的问题答案都在这里！南方基金

[4] 看看2013年的新基金市场，Morningstar晨星(中国)研究中心

[5] 经过六年的南方瑞合，基金业又回到了冰点。

本文来自微信公众号“远川投资评论”（ID：caituandzd），作家：孙然，编辑：沈晖，36氪经授权发布。

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