美团大涨之后：真的重振了雄风吗？
六月六日港股盘之后，美团发布 2024 2008年第一季度财务报告显示，自2月初以来，美团股价经历了短短3-4月份最高涨幅超过100%的“惊天翻盘”。到目前为止，主要由情绪翻转和估值修复驱动的事情已经接近尾声，那么公司的答卷在大幅反弹后的第一次业绩验证中是否达标呢？具体来说:
1、总体表现方面，本季度总收入为733亿元，似乎比预期高出40亿元。 亿，但主要原因是一致预期太低，没有参考意义。实际收入应该只是小于预期，主要是因为订单量的增加超出预期；整体营业利润为52亿元，比预期多12亿元。在这些方面，新业务减损和本地经济利润修复都是有贡献的。
2、也就是说，配单量的增长强于预期：此次业绩的毫无疑问，最大的亮点是，即配单量的增长率达到28%，明显超过了公司之前指导和调查的22%~24%。即使不看预期差，随着同期数量的增加，也就是配单量的反环比增长加速2.5。pct，而且无疑是确定性的beat。
同时，尽管配送收入的增长速度仍然比单量慢24.6%，但显然两者之间的gap明显缩小。根据配送收入/即配送订单的数量，计算出的财务视角是3.9元的平均配送收入(现实中要多得多)。虽然比去年1Q的特殊环境略有下降，但从3.8逐渐下降到3.6元，从2Q到4Q，本季再次转向。这其实给了平台更多的提升UE的空间，或者说是为了应对后续外卖兄弟社保成本的上升。
3、竞争正在下降，但市场增长也在下降：本季26.7%和33.1%的佣金和广告收入同比增长。，两者都跑赢了家庭业务“导向指标”--配送收入增长率。同时，虽然与上赛季相比，广告收入增速领先佣金的幅度略有缩小，但广告收入增速领先佣金的幅度为6.4%。但是在正值范围内。这两点都表明，美团和抖音已经宣布了进店商家推广费用竞争最糟糕的阶段。
但是，与此同时，我们也注意到，即使竞争确实有所下滑，即使配单量的增长速度逐渐上升，在过去的三个季度里，佣金和广告收入的增长率反而下降或持平。因此，随着线下酒店旅游消费市场的增长和下跌，除非美团能够明显从抖音中夺回份额，否则今年进店收入的增长可能会比去年下降，而不是加速。
4、新业务亏损超出预期交付：本季度一方面，在公司明确宣布创新业务以减损为首要任务后，与预期的16%相比，增速不降反增至18.5%。另外一方面，本季在一致预期中，新业务亏损降至27.6亿元，远低于32亿元。在在增长不减的同时，减亏的进展依然令人满意。
5、本地经济利润也在修复：除新业务减损外，本季度本地商业板块经营利润为97，也比预期增加了13亿。与历史表现相比，越过预期差，本季度本地商业经营利润率为17.8%，明显高于最差的四季度。，却也仍“放开红利期”低于23上半年时间水平，大致接近去年的3Q(偏高0.3pct）。
换言之，从最低点来看，当地商业的利润率无疑有所提高，但与之前的高点仍有较大差距。与抖音竞争最糟糕的时候已经过去了，但是进店业务的利润率仍然被压制。
6、在费用和利润方面，本季度去年三季度，毛利率为35.1%，与我们对标的35.3%基本一致。而营销成本下降近30亿元，无疑是释放利润的最重要贡献。内部R&D和管理成本也分别下降了2~3亿元，有一定的贡献，但并不大。美团似乎并不打算通过对内的大规模控制来释放利润。
归纳而言，美团业务本身的盈利能力已经大致恢复到去年的3Q(毛利率最为验证)，但增量利润的主要来源仍然依赖于对外降低成本。核心业务本身的盈利能力能否恢复到过去的高水平，还有待验证。
海豚投研观点：
回到“大反弹”后的第一次业绩能否支撑之前近100%的最高涨幅，根据之前的几个关键问题:1)进店业务至少延续了去年4Q时的迹象，与Tiktok的竞争是放缓而不是继续加剧，美团不再大幅失去份额；2)新业务的亏损也达到了市场预期，进展甚至更快。在这两点上，我们认为美团至少达到了标准，而外卖 在闪购增长方面，显然跑在了预期之前，有超出预期的交付。
换句话说，我们认为目前的业绩交付足以支持其之前的股价和估值修复。但是，对于美团能否在中短期内突破这一轮反弹高点的另一个问题，我们可以看到，进店业务的竞争只是停止下降而不是消失，在市场增速下降的情况下，利润比去年大幅上升的机会并不多。可说更多的弹性，或预期的差距还是取决于本赛季强劲的即配单量增长能否继续，UE能否得到改善。
目前，本季度当地商业经营利润不足100亿元，不足以促进海豚君对24~25年全年利润的预期明显上升，需要更强的家居业务指导。
下面是财务报告的详细评估
第一，家庭增长预期之上，“小哥收入”告一段落？
先看主要体现在家业务(餐饮外卖和闪购)的表现上配送业务数据，一季度也就是说，总单量约为54.6亿单，同比增长28.1%。结合公司的指导和第三方调查，市场在业绩之前对外卖单数量的增长预期在18%~20%左右，闪购单数量的增长预期在30%~40%左右，两者的总增长率在22%~24%之间。单量增长是“实实在在”的明显高于预期。
即使不看预期差，单从过去的表现趋势来看，尽管同一时期的数量正在上升，美团即配然而，单量增长率环比增长2.5。pct，而且真的是情理之外。具体原因是什么，导致实际增长明显高于3月底给出的指导，需要在电话会议上重点关注。
营收方面，虽然自23年2Q以来，收入增速一直低于单量增速的趋势并没有改变。，也就是说，收入增长率为24.6%，增长率低于单量28%左右，但是可以看出gap的增长率明显收窄。按即分配收益/单量简单计算平均单价配送收入为3.9元(实际上，这里有会计口径的影响)，虽然同比仍在下降，但是，与去年2Q~4Q的3.6~3.8元相比，单均收入已经转高。
尽管有冬季和春节的季节性影响，提示快速压降单均送货价格的周期已经结束。尽管从吸引用户的角度来看，这可能不是好消息，但另一方面，为企业提供更多的空间，或外卖小哥分成单均UE。
第二，竞争宣布下降，但市场增长也在下降。
更多的边际反映进店业务的佣金和广告收入表现方面，本季26.7%和33.1%的佣金和广告收入同比增长。，两者都跑赢了家庭业务“导向指标”--配送收益的增速。
从我们一直关注的焦点指标来看。—根据佣金收入与广告收入增长率的差异，从2Q22到2Q23的广告明显不及格，到3Q23的广告增长率再次反超，本季度广告收入增长率领先佣金的幅度为6.4%，略窄于上季度，但是仍然在正范围内。根据上述两点，在商业推广费用的竞争中，美团和抖音明显落败的时期基本结束了。
但从另一个角度来看，从增长趋势来看，也就是说，在过去的2-3个季度，配单量和收入的增长率大致是逐季上升的。，而佣金和广告收入的增长率确实在下降或持平。同时也表明，尽管竞争在一定程度上下滑，除非美团能够明显地从抖音中夺回份额，假设两者的份额大致持平，随着线下进店酒旅消费市场增长下滑，美团今年进店收入较去年有可能下降，而非再次加速。
超出预期的交付减亏进展进展
除了在家进店的核心业务，以美团优化(社区团购)和美团购物(直接前置仓库)为核心，以及自行车、网络汽车等众多。一方面，创新业务本季收入187亿元，减亏周期内增长率不降反增至18.5%，高于预期增长率的16%。
另外一方面，本季新业务亏损降至27.6亿元，远低于预期亏损32亿元。。单季度亏损直接从之前50亿左右下降到30亿以下，年化节约80亿，在增长不减的同时，减亏的进展依然令人满意。
第四，新业务减少损失，核心业务增加利润，本质是依靠控制费用。
除了超预期的创新业务亏损近5亿外，核心业务本季度当地商业板块经营利润为97，比预期多出13亿或15%。。与历史表现相比，越过预期差，本季度本地商业经营利润率为17.8%，明显高于最差的四季度。14.5%，但仍然如此，“放开红利期”远低于23上半年利润率在22%左右。比去年3Q利润率略高0.3pct。
换言之，外卖单均UE改进(基于之前的引导和调查)，以及进入商店的竞争有所下降，当地商业的利润水平比底部(去年4Q)有了很大的提高，但是距离高点还有很长的路要走。
与进店业务相对应，一般情况应该是美团的份额没有大幅下降，两家都有增长，但是，竞争的存在仍然是将进店业态的利润率打下来。
然而，本季度总部未分配的损失较上月增长近3亿，比预期损失近4亿。这也应该是投资者关心的问题，他们可以期待电话会议中是否有答案。
在成本和利润方面，美团本季度的利润率为257亿元，与去年3Q时35.3%的毛利率相比，毛利率为35.1%，基本相同。
在成本方面，虽然从季节性的新角度来看，与去年第一季度相比，当时特殊环境下的大量成本无法投入使用，导致本季度成本同比明显增加，参考意义不大。
因此，基于去年第三季度，我们的营销成本下降了近30亿元，这无疑是释放利润的主要来源。此外，R&D和管理成本分别下降了2~3亿元，这在一定程度上没有太大贡献。这表明，即使在外部金融市场的巨大压力下，美团似乎也不打算通过对内的巨额控制来释放利润。可以说有些坚持。
总体来看，毛利率(主要反映业务本身的盈利能力)已经度过了最艰难的时期，恢复到去年第三季度的水平。然而，随着营销成本的大幅降低和内部控制成本的有限，美团本季度的营业利润已经达到52亿元，超过了彭博一致预期的12亿元。
但除去减值、汇兑等非营利因素外，美团核心经营利润较去年3Q增长约33亿元，基本对应三项经营成本的下降幅度。换言之，额外的利润基本上还是全部由控费获得，业务本身的盈利能力能否恢复到23上半年的水平还有待验证。
本文来自微信微信官方账号“海豚投研”（ID：haituntouyan），作者：海豚君，36氪经授权发布。
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