压制已久，恒生科技或迎转机？反弹速度或超预期
这种差异很容易让人产生一个直观判断——港股的基本面是不是更差？
不过，若进一步剖析数据与逻辑，会发现事情并非如此简单。
当前港股的弱势，更像是阶段性外部冲击与风险偏好收缩共同作用的结果，并非企业盈利能力出现系统性恶化。
随着二季度的临近，几个关键的压制因素正发生边际变化，这也让恒生科技逐渐具备了修复的基础。
01 年初至今的弱势，本质是“额外下跌了一段”
从市场表现来看，港股今年的弱势是客观事实。年初至今，恒生指数整体跌幅约8%，而恒生科技指数在一季度曾出现超过15%的阶段性回撤。相比之下，A股主要指数表现相对平稳。这种差距表明，港股不仅在下跌，而且是“多跌了一截”。
从基本面来看，港股下跌与企业经营状况并不完全匹配。多数互联网龙头的收入和利润保持稳定，部分企业甚至盈利能力有所提升，这说明股价下跌更多是在对风险进行重新定价，而非企业价值出现变动。
一季度影响港股的核心因素主要来自外部：美国10年期国债收益率长期维持在4%以上，导致全球资产估值承压，而港股因外资占比高，对利率较为敏感；同时，中东局势反复，尤其是美伊关系紧张，推高了市场避险情绪。
02 地缘风险正从“变量”转为“背景”
市场对风险的反应，往往会经历从放大到钝化的过程。一季度市场更关注风险是否会进一步升级，因此会对极端情景进行定价。但进入二季度，这种预期正在改变。
从几个关键指标能看出这种转变。
首先，国际油价在经历阶段性冲高后，并未继续单边上涨，而是进入震荡区间，说明市场对供给冲击的担忧有所缓解。其次，黄金价格虽仍处于高位，但上涨动能明显减弱，避险需求边际下降。再者，VIX恐慌指数并未持续抬升，市场情绪趋于稳定。
这些信号共同指向一个结论：地缘风险依然存在，但已不再是持续加码的“新增冲击”。换句话说，它正从影响市场方向的核心变量，转变为市场已适应的背景因素。
历史经验表明，当外部冲击进入稳定阶段后，被过度压制的市场往往会率先出现反弹。
03 互联网行业：利润正逐步回升
若仅看股价，很容易误以为互联网行业仍在承压。但财报数据显示，多家头部公司经营利润同比增速在15%至25%之间，费用率下降，自由现金流得到改善。
这种变化主要源于竞争格局的调整。过去一年，本地生活和电商等领域竞争激烈，尤其是外卖补贴压低了利润。但自去年四季度起，政策多次强调防止无序竞争，引导行业回归理性。今年以来，这一导向更加明确，平台企业营销费用下降，单笔订单利润恢复，整体盈利能力明显提升。
同时，企业经营策略也在转变，从追求规模转向注重效率与现金流，提升了盈利质量，也让市场重新评估其长期价值。
04 AI业务：从“预期”走向“实际收入”
除了传统业务恢复外，AI相关业务也呈现快速增长态势。过去一年，AI多停留在概念阶段，如今已逐步实现商业化。
数据显示，云计算中与AI相关的需求明显增加，企业在算力和大模型服务上的支出持续上升，AI在广告推荐和电商转化等场景中也提高了效率。部分互联网公司披露，AI业务收入同比增速超过30%，在总收入中的占比持续提升，开始对当期业绩产生实质贡献。
这对估值意义重大：市场对成长性的定价取决于盈利兑现，当AI收入计入利润表，对股价的支撑会更加稳固。
05 估值水平：已回到低位区间
从估值角度看，恒生科技板块当前处于相对低位。目前市盈率大致在20倍左右，而过去几年的中位水平在25倍以上，高点甚至超过50倍。这意味着，当前估值已显著低于历史均值。
横向对比来看，这一折价更为明显。当前纳斯达克指数和创业板指数的市盈率在35倍以上，科创50指数市盈率高达161倍。相比之下，恒生科技存在约30%至50%的估值折价。
在外部环境趋于稳定的情况下，估值向历史中枢回归是一个相对自然的过程，这也构成了恒生科技潜在反弹的重要基础。
06 为何反弹可能更集中于恒生科技？
在港股整体修复过程中，资金通常不会平均流向各板块，而是优先投向弹性更大的板块。从这个角度看，恒生科技更具优势。
首先，恒生科技前期跌幅较大，估值压缩充分，为反弹预留了空间。其次，科技板块对市场风险偏好变化敏感，当市场情绪由防守转向进攻时，资金更倾向配置成长型资产。
此外，全球机构对中国科技仍处于低配状态，一旦预期改善，资金回流将形成增量推动。越来越多互联网公司也在提升股东回报，包括增加分红和回购，部分公司股东回报率已达3%至5%，降低了估值下行风险，提升了投资吸引力。
07 节奏仍有波动，但方向在改善
即便具备修复基础，市场也很难单边上涨，更可能在反弹中出现回调和震荡。
短期仍存在不确定因素，如美联储政策、宏观数据和地缘局势的阶段性波动，这些可能影响市场节奏，但不会改变整体趋势。
经验显示，估值修复初期市场通常呈“震荡上行”态势，指数中枢逐步抬升，但波动会加大。因此，投资者应关注大方向，而非短期波动。
08 总结：
从“压制”到“修复”的窗口正在形成
综合来看，港股尤其是恒生科技正处于从压制走向修复的阶段。外部地缘风险缓和，市场不确定性下降；内部互联网盈利恢复，AI带来新增长；估值处于历史低位，明显低于全球可比资产。
这些因素叠加，使港股风险收益比提升。一旦市场风险偏好回升，估值修复和盈利改善可能形成共振。
简单来说，港股缺的不是基本面，而是信心。随着不确定性减少，信心正在恢复，恒生科技有望成为资金关注的重点板块。
本文来自微信公众号 “格隆汇财经热点”（ID：glh_finance），作者：格隆汇小编，36氪经授权发布。
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