京东2025扩张遇挫，2026转向稳健发展
一年前的京东，一度展现出“复兴”的迹象。核心领导者刘强东在媒体前更为活跃，业务上主动进军外卖领域，随后又推出七鲜小厨餐饮品牌、京东酒旅等项目，一系列密集的动作投向市场，让人目不暇接。
本文结合2025年财报数据，回顾京东过去一年扩张的效果与付出的代价，分析业绩波动的关键原因，预测2026年的运营重点，并提出AI时代的转型建议，核心观点如下：
第一，2025年京东的一系列扩张策略未达到预期，外卖业务对电商的流量补充作用有限；
第二，在新的资本配置逻辑下，京东2026年难以延续2025年的激进扩张态势；
第三，与其盲目扩张布局，不如深耕产品运营，抓住AI电商赛道的机遇。
京东外卖：未达预期目标
严格来说，京东的“复兴”始于2024年。作为最早充分利用“国补”红利的电商企业，当年无论是经营利润还是营收都创下历史新高，其中3C家电业务受国补红利影响，表现尤为亮眼。
另一方面，在内需依旧疲软的情况下，京东对供应链的议价能力反而有所提升（线下商超景气度下降，京东在供应商中的权重增加），采销团队从后台走向前台，成为京东直播间的一大特色。
尽管公司内外仍存在不少问题，但2024年的京东可以用“志得意满”来形容，这很可能是2025年众多业务启动的推动因素：公司希望抓住外部有利时机，通过大规模扩张找到第二增长曲线，彻底解决主营业务增速放缓的问题。
在这些举措下，京东付出了高昂的成本。例如，外卖业务的开展使市场费用从上年的479亿元大幅提升至840亿元（主要用于“获取用户”和补贴），经营性现金流从上年的581亿元缩减至190亿元，全年新业务的经营亏损高达148亿元。
面对巨额的成本支出，如果能实现管理层的期望，即高频的外卖业务为电商带来大量新增用户，巩固核心业务的护城河，那也是值得的。
但从2025年全年及季度财报数据来看，这一流量协同目标并未实现，反而使公司整体业绩面临压力。
受2024年国补高基数的影响，2025年京东零售整体呈现“前高后低”的态势，上半年开局良好后，下半年营收增速和经营利润率均出现回落。
2025年第四季度，京东电商广告收入同比增速高达15%，而同期自营商品销量同比下降2.8%。由于广告收入盈利性更强（类似于“卖水”），其在整体收入中的占比提升，不仅会改变公司的盈利结构，还能显著提高盈利效率。虽然总营收下滑，但理论上收入模型的调整会提升公司的盈利质量，经营利润率应该上升，然而上图中2025年第四季度该数据不升反降，这让我们感到意外。
仔细分析后，我们认为原因可能有以下两点：
1）项目启动时，管理层希望外卖能为主业务带来新增流量，但一方面没料到美团和淘宝闪购的激烈竞争，京东外卖通过闪电战抢占市场份额的愿望落空，前期的大量投入成为“沉没成本”。也就是说，外卖未能获得预期的市场份额，主站反而需要提高“获取用户”的成本；
2）我们在之前的文章中多次论证京东采销的强议价能力对利润的贡献。2025年美团和淘宝闪购发力即时零售后，在很大程度上削弱了京东在供应链中的权重（尤其是心理层面）。此外，考虑到采销压价存在边际效应，我们认为，2024年为京东利润做出巨大贡献的采销团队，2025年的贡献度呈现“均值回归”趋势（即回归行业平均水平，不再具备超额盈利优势）。
综合来看，尽管管理层在2025年付出了诸多努力，但到目前为止，外卖等新业务并没有改变商城主站的发展轨迹，第四季度总营收和经营利润的下滑也并非偶然。
转向稳健：股价压力与资本配置的必然选择
在回顾2025年京东新旧业务的表现后，根据我们的分析框架，得出一个重要观点：2026年京东可能会转向“稳健”发展。
一年前京东股价还在40美元以上，如今仅为25美元，股价的大幅下跌反映了估值能力的快速下降（TTM市盈率曾跌破10倍）。虽然企业家在公开场合不愿过多谈论股价（总强调对业务的专注），但实际上对股价下跌非常焦虑。
2025年京东股东回报率高达10%（主要以回购和股息的形式），这是典型的向资本市场示好的行为，也因此悄然改变了京东的资本配置情况。
2025年京东归属于普通股股东的利润为28亿美元，其中14亿美元用于股息支付，股息支付率高达50%。此外，本轮50亿美元的回购计划还有20亿美元的额度，也就是说2025年28亿美元的利润大部分将用于维护资本市场信心，利润留存比例将创下历史新低。
在新的资本配置周期中，京东将主要资金用于股东回报，这意味着：留给业务扩张的资金已经不多，2026年的京东很难再有2025年那样的扩张力度。
对此，很多人可能会提出疑问：作为国内头部电商企业，京东若停止探索第二增长曲线，未来该如何突破？
如果以2024年的思维来看，我们非常认同电商的“流量逻辑”（即用高频业务带动低频业务，实现流量互导，以广告为主要盈利方式），这也是过去十多年京东一直追求的目标。但在2026年AI应用高度普及的今天，我们开始重新思考这一逻辑。
以近期热门的OpenClaw和豆包手机为代表，AI Agent本质上正在重构交易逻辑，实现去流量化（例如通过OpenClaw可以直接选择最便宜的商品并下单，用户不再看“广告”）。对于电商企业而言，这无疑是移动互联网之后的又一次颠覆（用户操作和商业逻辑全面改变），通过外卖向电商导流已经是上一代的做法了。
尤其当公司资金和利润都相对有限，无法像美团和淘宝那样持续补贴时，重新梳理业务逻辑也未尝不可。
基于上述分析，我们认为京东管理层应重新制定AI时代下的电商策略，包括但不限于：
1）确保平台商品的性价比优势，这是所有AI Agent选品、下单的核心前提，集团应给予采销团队更大的支持；
2）重视AI大模型布局，将2026年有限的资金从市场费用转向研发与算力采购；
3）电商的商业模型将从“进销差价+广告”的组合，逐渐向“佣金化”过渡。在AI时代，平台只是交易平台，撮合工作逐渐由Agent完成，这增加了商品运营的压力。
2025年京东以大规模扩张开启，随后逐渐归于平淡。对管理层而言，2025年是与自己和解的一年：在频繁启动项目的过程中，认识到自身能力的边界。我们也期待2026年转向稳健的京东能再次崛起。
本文来自微信公众号“思辨财经”，作者：仝志斌，36氪经授权发布。
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