市场犹豫不决，港股正走向牛市。

近半个月来，港股迎来了久违的暴涨，恒生科技指数ETF(513180).SH）和恒生互联网ETF(51330).SH）两者的涨幅接近20%。若考虑到过程中的持仓感受，可以说完全不逊色于指数中的大部分权重股。

具体而言，短短两个星期，港股已经抹去了年内的跌幅，涨幅超过了普普500，成为年内第二大涨幅。也许是经历了三年港股的熊市。现在，无论是长期大型机构还是散户投资者，即使在上涨之后，他们也在一步一步地看着，市场正在犹豫不决地前进。

事实上，当前港股正在发生变化。

从资金流向来看，港股指数近期上涨斜率的增加主要是由于外资买入。 此前，港股市场的核心客户主要是内地资金。在过去的四个月里，港股净流入超过2100亿元，创下历史第二高净流入数据。原因也很简单，就是相信常识，相信平均回归。对于一个连续四年下跌的市场来说，核心企业的利润和股东的回报在这个过程中不断提高，他们之间的偏差在未来的某个时刻是不可持续的。

即使在这一轮大幅上涨之后，恒生指数的市盈率也只有9倍，远低于日经225指数的16倍，也低于标准普尔500的25倍。

具体而言，驱动外资再次拥抱中国资产有两个原因。

一方面，这一轮行情始于日本央行加息后，日元从150元跌至160元。此前，该机构仍假设日元加息上涨至120-130元，日本企业利润恶化，可能导致日本股票下跌。但是超出市场预期的是，加息反而促使日元加息掉价，导致外资止盈日股。

可以看出，最近日元跌价225/日元，对应恒生指数的上涨。在此之前，日元跌价对应日经涨价的相关性发生了变化。逻辑发生变化后，可以证明外资流入日本股票的意愿有所下降。与此同时，由于最近美股通胀数据持续高位，市场估值容忍度不断下降。

换言之，海外市场的核心市场和资产缺乏足够的机会来吸引。 正如巴菲特在股东大会上所说，伯克希尔账户上有2000亿美元，但是没有什么好投票的，市场上可供选择的机会正在减少。所以，在这样的心理背景下，港股市场无疑是一个更明确的选择，无论是从上到下设备的角度，还是从下到上的基本面。

另外，据中金统计，近期公司的利润预测并未上升，说明这一轮行情更多的是由资金面驱动。

按照以往的逻辑，当日元下跌到新低点后，外资确实有可能继续做多日股。但是，如果去年大规模做多日股，撤离港股市场，下一步可能就不会出现了。即使出现，幅度也有限，更有可能是上车的机会。

原因简单直接。港股过去四年的下跌基本上已经充分甚至过度定价了可能出现的负面因素。即使坏消息落地，从最近的压力测试来看，基本上雷声大雨点小。相反，在这种环境下，如果边际因素稍有积极变化，上升空间可能会很大，而且速度极快。

目前，中国新兴市场基金配置的比例仅为5%，中国全球市场基金配置的比例约为2.3%，仍处于近5年来的最低水平。

截至3月底，各类基金中资股配置比例较去年有不同程度的回升。中国最大的被动基金同比增长13%，而全球基金的主动规模增长7%。国外资本的整体配置正在改善，而国内基金的配置却在下降。

宏观来看，恒生科技估值之前被地缘政治和基本面压制，现在有了边际改善，外资对港股的预期也没有那么悲观。此外，恒生科技的主要原材料股开始扩大回购支撑股价，市场正在逐步调整不合理的定价。

正如外资常说的，资产价格的巨大变化往往发生在越来越多的人调整之前的偏见时，而不是真实情况的变化，现在类似于这个阶段。

在这次反弹中， ETF(513180)恒生科技指数.SH）恒生互联网ETF(51330)上涨近20%。.SH）上升近25%。从估值来看，恒生科技的市盈率是24倍，过去平均PE超过35倍还有很大的空间。

具体来说，这个市场的领头羊还是互联网公司，腾讯涨了20%以上，美团涨了23%，快手涨了40%，JD.COM涨了30%，阿里涨了近20%。

恒生科技互联网公司资金流入的最大原因有两个。一是估值便宜，业务风险逐渐消除。比如之前担心美团被抖音侵蚀，阿里/JD.COM受到拼多多的冲击，现在都走出了拐点。

第二，从恒生科技指数ETF(5131800).SH）就成份股而言，前十大成份股占指数的72.2%，其中腾讯、Aautorapper、美团、JD.COM、阿里、网易都有明确的股东回报计划。

互联网公司的优势在于现金流强劲，每年赚的钱足以覆盖回购计划。稳定的增长率保证了未来回购金额的增加，有实力给股东带来中长期收益，学习美股科技股的发展。随着宏观经济的复苏，这些头部互联网公司是最大的Beta。

以腾讯为例，腾讯的日回购金额从去年的3-4亿元增加到10亿元。如果保持日回购10亿元，年回购金额约为1400亿元，所有回购股份都将被注销，这将为EPS带来8-9%的贡献。同样，在最近的上涨过程中，美团每天不断回购2.15亿港元。

互联网公司回购的主动性逐渐体现在股价上，这不仅给了投资者信心，也扩大了安全垫。只有延长回购时间，才能反映更大的效益。然而，在互联网行业的中长期变化中，恒生科技指数ETF(513180)现在已经上车。.SH）还不算晚，长期投资一定会有惊喜。

值得注意的是，恒生科技指数ETF(513180).SH）其中28%的成份股来自其他没有回购的企业，如理想、小鹏、中芯等。，具有激烈的商业竞争。随着宏观经济的改善，恒生科技ETF将获得更广泛的行业Beta。

如果投资者的风险偏好较低，想要分享中国互联网公司未来的中长期股东回报，也可以通过恒生互联网ETF(51330)参与，恒生互联网ETF前十大尴尬股占90%，高于恒生科技ETF。其中，腾讯占15%，美团占14.45%，Aautorapper占13.34%，网易占11%。

总的来说，过去两年港股定价被各种复杂因素扭曲，但当外资投资逻辑发生变化时，是港股抓住恢复合理定价的好时机。