首富家疫苗卖不动了！业绩承压，股价跌停，HPV玩家该如何破局？

面对宫颈癌的恐慌，自从九价HPV疫苗进入中国后，始终“一苗难求”。抢不到九价的女孩们，只能退而求其次打四价、二价。这不但撑起了诸如万泰生物等国产玩家的业绩和股价，还让钟睒睒二度登顶中国首富榜。

可时势变化的速度远远快过预期。随着昨日晚间万泰生物2023年半年报出炉，人们猛然发现，HPV疫苗“躺着赚钱”的时代已经过去了。今日开盘后，万泰生物（603392）股价直接一字跌停。

丢了“新冠红利”，HPV市场又见了顶，当年“不可一世”的万泰生物如今处在了亟待破局的困境中。同样感到怅惘的，还有国内的一众HPV疫苗玩家们。

承压的业绩

8月24日晚间，万泰生物发布了2023年半年报，年报显示，公司上半年营业收入和归属于上市公司股东的净利润均有下降。前者41.64亿元，同比下降29.78%；后者17.02亿元，同比下降36.78%。

万泰生物表示，报告期内，公司的二价HPV疫苗及新冠相关产品销售收入出现较大下降，从而导致净利润下降。

原本许多人都认为，HPV疫苗是个有能力“长红”的大单品，可没想到仅仅三年时间就显出了颓势。

将时钟回拨到2020年4月29日，当天万泰生物正式登陆上交所主板，发行价格为8.75元/股。上市首日顶格涨幅达44%，报收于12.6元/股。

涨停板连续拉了几十个，最高点涨到近300元/股，堪称A股绝对黑马。据估算，当时只要能中一签，盈利就能超过6万元。

这一切都是因为2019年底，万泰生物历经18年研发的二价HPV疫苗“馨可宁”拿到了注册批件，成为首个获批上市的国产HPV疫苗。并且相较于已上市的GSK的二价HPV疫苗和默沙东的四价、九价HPV疫苗，万泰生物的二价HPV疫苗还具有接种程序少且价格更低的优势。

新产品除了拉升万泰生物的股价，还显著提升了其业绩，优化了其营收结构。财报数据显示，二价HPV疫苗上市之前，万泰生物营收结构中诊断试剂占了最大比例：2017年—2019年，该公司诊断试剂（自有）销售收入分别为7.55亿元、7.86亿元、9.65亿元，占总营收比为81.73%、83.36%、83.77%，而疫苗销售几乎聊胜于无。

2020年，即二价HPV上市当年，万泰生物营收同比猛增98.88%，达23.54亿元；2021年营收继续大涨，同比增144.25%至57.50亿元，归母净利润同比增198.59%至20.21亿元；2022年，万泰生物营收突破百亿，达111.85亿元，同比增长94.51%；归母净利润48.63 亿元，同比增长134.90%——疫苗从当初可有可无的生态位，猛然成为了总营收占比超过七成的“大单品”。

在许多行业人士眼中，这种增长势头大概率还会继续下去。今年年初，国信证券依然给了万泰生物极高的评价，其在一篇研报中写道：

二价HPV 疫苗批签发大幅增长，九价HPV 管线值得期待……我们上调对公司的盈利预测 ，预计2022-2024年净利润分别为 47.39/54.18/62.32 亿元（前值为43.86/52.44/60.73亿元），当前股价对应PE为23/20/18x，维持“买入”评级。

而半年报中显示的数据，显然同这份预测相去甚远。

为什么卖不动了？

为什么万泰生物业绩会承压？难道大家一夜之间都不害怕得宫颈癌了吗？答案当然是否定的。

最明显的原因，是降价。

降价源于竞争和集采。2022年3月，沃森生物旗下的二价HPV疫苗获批上市，万泰生物的二价HPV疫苗从此不再一家独大。

2022年9月，沃森生物拿下福建省疾控中心HPV疫苗采购项目价值1.42亿元大单。采购信息显示购买量为58万支，折算单支中标价格为245元，相比万泰生物要低了不少。

为满足需求并应对竞争，同年万泰生物开始快速放量，数据显示，2022 年万泰生物二价HPV疫苗实现批签发288 批次，同比增长77%，预计实现批签发数量约2800万支。今年8月，万泰生物也开始了降价：据广东省政府采购中心一份公告显示：万泰生物的二价HPV疫苗单剂价格从329元降至116元，降幅近65%，将对手沃森生物挤出了局。

按经济学一般规律，降价会导致需求增加，可在一定程度上弥补降价损失，保证营收不至大幅衰减。但降价后，销量却并未如预期那样提升。

其中一个可能的解释是，随着九价疫苗适用人群的扩展，导致了消费者心理也发生了变化。

2022年8月30日，默沙东中国微信号发布消息称，其九价人乳头瘤病毒疫苗（九价HPV疫苗）的新适应证已获得中国国家药品监督管理局批准，此次获批，标志着默沙东九价HPV疫苗在国内适用人群拓展至9-45岁适龄女性。

此前，九价疫苗的适用人群是16-26岁的女性，九价新适应证获批后显著了拓宽了人群适用范围后，社交平台上的宣传声量陡然弱了下去。

当年，旺盛的需求、害怕超过年龄限制的恐惧感，叠加上有限的签发量，既导致了九价疫苗高昂的价格，也催生了“黄牛”、“代抢”等诸多下游产业，而26岁前的年轻女性支付能力又相对偏弱。众多因素混在一起，显著放大了人群的焦虑，甚至有了“九价上岸，比考公考研还难”的说法。

一个有趣现象是，在当时的社交平台上，进口九价疫苗除医疗属性外，还被赋予了众多其它属性，甚至成为了彰显身份地位乃至男朋友“爱不爱我”的一个证明。

“高端”供应紧张，令替代产品也受益。很多当初着急接种二价、四价疫苗的人群，其实都是卡在九价年龄窗口边沿上不得已而为之的选择。可随着九价扩龄，不光低价疫苗的年龄优势尽失，就连全线HPV疫苗都瞬间“怯魅”——既然随时都可以打，何必非得赶着现在去，谁知道以后还会不会降价？

最后，HPV疫苗有“终身免疫”属性，接种过后就不会再打，可以说是一个“先到先得”的产业。而在人口出生率低迷的当下，新增人口数量很难弥补已接种人口的损失。据西南证券按中国9-45岁女性人口以及免疫程序测算，中国HPV疫苗市场到2024年底累计渗透率已达30%。

另据开源证券报告预测，因人口结构原因，HPV疫苗适龄接种人群数量将由2025年前约6.5亿人逐渐衰退至2030年的约6亿人——该预测数字还包含了目前尚未在国内获批适应证的男性群体在内。

如何破局？

按目前趋势来看，去年万泰生物二价HPV疫苗的销量很可能就是峰值。

对于相关企业，出路在升价、出海和继续扩展适应证上。

升价这条路已经卷成了红海。据公开信息，万泰生物、康乐卫士、博唯生物、瑞科生物等多家国产厂家的九价HPV疫苗都已经处于三期临床试验中后期，最快有望在2025年上市。其中万泰生物规划产能9000万支/年，康乐卫士规划产能3000万支/年，瑞科生物规划产能2000万支/年。此外，还有众多公司正处于二期临床试验阶段。

见此情形，万泰生物已经开始提前筹划出海，目前其二价HPV疫苗通过了WHO的PQ认证，相继获得摩洛哥、尼泊尔、泰国、刚果(金)、柬埔寨、埃塞俄比亚的上市许可。

在半年报中，万泰生物还表示，公司将积极开拓国际市场，力争在国际市场占领一定的市场份额。

除了出海和升价外，还有一个方向是拓展到男性适应证上。不过这条路上玩家寥寥，目前国内有能力挑战的玩家除默沙东外，仅有康乐卫士到达了临床III期阶段，此外万泰生物的临床试验也正在规划中。

开源证券研报分析称，参考美国等发达国家的接种经验，青少年男性 HPV 疫苗接种率已接近青少年女性，成年男性的接种率一般可达到青少年男性接种率的 30%至40%。但考虑到中国目前尚无适用于男性人群接种的HPV 疫苗获批，且男性HPV疫苗市场尚需普及等因素，保守预计2031年中国男性HPV疫苗累计接种率约为8.53%。

今年4月，康乐卫士接待首创证券、红塔证券等16家机构网络调研。调研过程中康乐卫士称，公司九价HPV疫苗（男性适应症）Ⅲ期临床试验扩大样本量，预计于2023年完成受试者三剂接种工作。公司计划于2025年底完成第5次病例监测随访后，进行Ⅲ期临床试验期中分析，于2027年底完成全部受试者随访并提交BLA申请，且预计2028年九价HPV疫苗（男性适应症）正式获批。

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