央行重磅报告发布，专家深度解读

11月11日，央行发布《2025年第三季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》），总结前三季度货币政策执行情况，分析当前经济金融形势，并明确下一阶段政策思路。

《报告》显示，今年前三季度GDP同比增长5.2%。央行实施适度宽松的货币政策，保持流动性充裕，综合运用数量、价格、结构等多种货币政策工具，为经济回升向好和金融市场稳定运行创造了适宜的货币金融环境。

《报告》四篇专栏分别围绕科学看待金融总量指标、基础货币与货币的关系、金融支持数字经济发展、保持合理的利率比价关系等展开。其中指出，观察金融总量要看社会融资规模和货币供应量，货币创造和派生过程受多种因素共同影响等。

对于下一阶段货币政策主要思路，《报告》提出，一是保持金融总量合理增长；二是充分发挥货币信贷政策导向作用；三是把握好利率、汇率内外均衡；四是加快金融市场制度建设和高水平对外开放；五是积极稳妥防范化解金融风险。

适度宽松货币政策持续助力经济

全年目标有望顺利达成

今年以来，适度宽松的货币政策持续发力。金融总量较快增长，社会融资成本处于低位，信贷结构也在不断优化，有力支持了重点领域、重大战略和经济结构的转型升级。总体而言，适度宽松货币政策效果不断累积，对实体经济的支持作用将逐步显现。

专家表示，宏观政策协同配合非常关键，能产生“1 + 1≥2”的效果，共同支持稳增长、调结构。《报告》强调灵活把握公开市场操作力度和节奏，及时熨平财政税收、政府债券发行等短期波动因素，体现了货币政策和财政政策的有效协同。

今年前三季度，GDP同比增长5.2%，经济展现出韧性与活力。《报告》分析了国内外形势，并阐述了下一阶段货币政策思路。

专家指出，央行仍强调要平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部与外部、支持经济与银行自身健康性四方面关系。考虑到外部不稳定、不确定性因素多，内需不足，下一步实施适度宽松货币政策，需抓好政策落实，充分释放政策效应。

市场人士认为，在财政、货币、产业等宏观政策协同发力下，全年5%左右的经济发展目标有望顺利完成。

科学看待金融总量

关注社融与货币供应量

《报告》专栏指出要科学看待金融总量指标。专家表示，过去市场更关注贷款，如今在融资结构变化、经济转型加快的背景下，应更多关注社会融资规模。

一是随着直接融资发展，企业发债融资更便利、成本更低，大中型企业更愿发债替换贷款。地方政府也倾向用政府债券解决资金需求、化债和置换存量债务，对银行贷款有替代作用。从涵盖直接融资的社会融资规模看，增速保持在8%以上，“宽信用”效果显现。

二是经济结构转型推进，房地产、基建、地方融资平台等传统领域增势放缓，技术密集型产业、服务业加快发展，但它们“轻资产、轻负债”，贷款需求难以弥补传统动能留下的缺口，长远看信贷增速中枢会下移。

三是近年来银行加大不良贷款核销处置力度，客观上影响了贷款增速，但资金已投放给经营主体，在实体经济中周转使用，社融中会有体现。

专家表示，高质量发展阶段不能片面追求信贷规模，如果只盯着贷款增速，既不符合经济规律，还可能带来“僵尸企业”难出清、资金空转等问题。中央金融工作会议提出“随着经济从高速增长转向高质量发展，货币信贷要从外延式扩张转向内涵式发展”，未来重点是盘活存量金融资源，提升信贷资产质效。

金融总量增速适配实体经济

《报告》专栏指出，我国人民币贷款余额已达270万亿元，社会融资规模存量达437万亿元，随着基数变大，未来金融总量增速下降是自然的。

市场专家认为，金融是实体经济的镜像，我国经济从高速增长向高质量发展转型，实体经济所需的货币信贷增长也在变化。静态对比金融总量绝对增速或追求高速增长难以持续。货币金融环境要与实体经济发展相适应，未来应更注重盘活低效存量金融资源。

货币创造受多因素影响

《报告》专栏指出，基础货币变动会影响广义货币的创造和派生，但二者并非简单的一一对应关系。

专家表示，货币创造与派生过程复杂，涉及央行、商业银行和实体经济三个部门。银行货币创造动力强时，投放一定基础货币可撬动更多货币；反之，即使基础货币投放多，也可能只是银行超额存款准备金增加，货币创造不一定多。

专家还表示，发放贷款并非商业银行货币派生的唯一途径。传统上，我国以银行贷款为主的间接融资比重高，但近年来金融市场深化，直接融资发展，商业银行资产扩张方式更多元，发放贷款和购买债券等可相互替代，都会形成对手方在银行体系内的存款，派生出广义货币。

保持合理利率关系

畅通利率传导机制

专家表示，《报告》专栏详细介绍了央行政策利率通过金融体系传导至不同细分市场的利率传导机制，保持合理的利率关系有助于提升货币政策有效性，减少资金空转套利。

专栏列举了几组重要的利率关系。专家表示，经济活动中涉及利率的资产众多，各类资产期限、风险、流动性不同，利率存在差异，理想情况下应保持合理比价关系。

比如，前些年债市收益率下行、今年资本市场活跃度上升、近些年房屋租售比回升等，本质上都是不同资产收益比价关系变化的体现。未来加强政策协调，强化利率政策执行，保持合理利率关系，是央行畅通货币政策传导的重要环节。

资产配置调整影响金融结构

今年以来，资本市场回暖，有市场机构认为存款增长放缓是存款“搬家”到股市。《报告》专栏从利率传导机制角度解释了资产配置调整的原因。

专家指出，严格来说，存款“搬家”说法不准确。居民、企业和非银机构用存款买卖股票，只是存款和股票在不同主体间重新分配，整体存款大体不变。从大类资产市值看，股市上涨会使股票总市值上升，相对存款比重提高。

专家表示，投资者为追求收益最大化，会根据不同资产收益率转换储蓄存款。如存款利率下降时，投资者更愿买理财资管产品，但理财资管最终投向多为同业存单、银行存款或债券，最终仍体现为银行同业存款或经营主体存款。

还有市场分析人士提到，近期居民存款增长放缓、非银存款增多，主要与前期规范同业活期存款利率有关，非银主体存款趋于定期化，更愿持有同业存单。

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