意外的美国关键通胀数据没有“爆表” 美联储仔细观察

对于美国滥用关税的通胀冲击，市场忧心忡忡， 5 月 CPI 但意外稳定，核心通胀率持续4个月低于预期。

当地时间 6 月 11 根据美国劳工部公布的数据，日本 5 月 CPI 同比增加 低于市场预期的2.4% 2.5%；5 月 CPI 环比增长 0.1%，低于预期。 0.2%。去除食品能源成本后， 月核心 CPI 同比上涨 2.8%，保持在 2021 年 3 月至今的最低水平，低于预期水平 2.9%；核心 CPI 环比增长 0.1%，也低于预期。 0.3%。

据央视新闻报道，6并不意外， 月 11 日前，美国总统特朗普在其社交平台“真实社交”上发文称，美国最新 CPI 数据表现理想，他呼吁美联储将利率降低一个百分点。特朗普说，因此，美国在即将到期的债务利息中节省了大量费用。他强调“这很重要”。

通货膨胀数据发布后，交易员加强了对美联储降息的赌注，预计今年将降息两次，但这并不是因为特朗普的常规话语降息。根据美联储在芝商所的观察工具，美联储 6 每月降息的可能性几乎为零，大概率将在 9 这个月是第一次降息。

受美国所谓“相等关税”的影响，美国核心 CPI 为什么还保持在逾期？ 4 年底？未来通货膨胀会飙升吗？美联储将如何面对决策困境？

5 月通胀数据事故未“爆表”

第一份关税 CPI 虽然出乎意料，但报告并未爆发，这是有道理的。

美国证券首席经济学家董忠云认为， 5 月 CPI 由于多种因素暂时抑制了关税向通货膨胀的传导效应，低于市场预测。第一，美国今年第一季度进口增速较高，在关税不确定性下，“抢进口”效应较为显著，导致美国零售企业库存较高。这样，在关税上涨之后，进口价格上涨对美国通货膨胀的影响就会减轻。其二，4 月美国在全面实施所谓的“相等关税”后，迅速为大多数贸易国设立了一个 90 天宽限期。所以，报复性关税对美国进口价格的影响仍然主要体现在 10% 基本关税，对美国通货膨胀的推广作用相对有限。其三，PMI、非农业就业等数据表明，美国经济本身存在放缓的趋势，这也在一定程度上抑制了美国通货膨胀的上升。

东吴证券首席经济学家芦哲 21 据《世纪经济报道》记者分析，从这次美国 CPI 从构成上可以看出，跌幅较大的项目大多是与低关税相关的可选消费，如核心商品中的新车、居住服务中的租金、核心服务中的专业医疗、公交服务等。除对机动车消费的需求疲软外，CPI 与预期相比，关税对核心商品传导的制约和制约 5 月份《中美日内瓦经贸会谈联合声明》。

具体来说，贸易链的利润由四个部门共同承担:美国居民、美国贸易商、外国贸易商和外国制造商。如果后三者有抢订单和外部库存，真正征收关税的进口产品规模可能不如预期。因此，在基数效应的作用下，芦哲预计未来美国 CPI、核心 CPI 与去年同期相比，增速料继续反弹，但幅度可能不如市场预期。

一系列低于预测通货膨胀的数据表明，客户尚未意识到特朗普关税政策的严重影响。一些企业在实施关税之前加强了库存，一些企业选择暂时消化自己的额外成本，缓解了最初的高关税。

Principal Asset Management 全球首席战略家 Seema Shah 表示，低于预期的通货膨胀数据在一定程度上减少了担忧，但是现在感觉关税冲击不会成为现实还为时过早。预计关税的影响将在夏末反映在通货膨胀数据中。由于经济指标本身的延迟，关税政策一直在变化。商家提前备货，提供折扣，零售商和厂家自己消化了一些成本。

“虽然迟必到”的关税影响？

鉴于关税战缓解、美国经济疲软等因素，未来通胀上行压力可能优于之前预期，但美国通胀率在关税飓风下上升仍是必然趋势。

需要注意的是，虽然目前关税影响有限，但一些受进口税上涨影响较大的类别确实有了明显的上涨，玩具价格也有所上涨。 2023 到目前为止，大型家用电器的价格已经创下了近五年来最大的涨幅。在接下来的几个月里，关税的影响将更加明显。

通货膨胀也会影响美国经济的支柱消费。新冠肺炎疫情过后，美国的刺激政策推高了通货膨胀率。经过多年的高价，客户的容忍度有限。最后，他们可能会在通货膨胀再次反弹后减少开支。

董忠云告诉记者，美国经济增长放缓将削弱居民的消费信心，有助于缓解后续美国物价飞涨的压力。此外，在公司“抢进口”的同时，过去几个月，美国居民也因为担心涨价而“抢消费”，一定程度上透支了未来的需求，这构成了需求方走弱抑制通货膨胀的另一条路径。不过，现阶段肯定未来几个月美国的通胀压力还是太早了。美国消费市场，尤其是实物消费市场，仍然高度依赖进口，未来关税政策的不确定性对美国通货膨胀的潜在影响不容忽视。

目前，虽然美国与许多国家进行了关税谈判，但董忠云建议，总的来说，谈判结果只缓解了关税战升级的焦虑，并没有完全消除市场的焦虑。

由于大多数零售商仍在销售关税生效前囤积的产品，美国政府对通货膨胀的全面征收关税的影响尚未完全显现，经济学家预测，今年下半年通货膨胀将加速升温。

惠誉首席经济学家 Brian Coulton 认为关税上涨前的库存积累可能是导致传导延迟的原因之一，美国贸易政策的巨大不确定性可能会影响公司调整价格的速度，但未来几个月核心商品通货膨胀上升的概率仍然很高。

未来通货膨胀上升几乎没有悬念，需要警惕关税可能带来的长期影响。根据芦哲的分析，关税冲击贸易企业，进口产品价格在短时间内上涨，这是一次性影响。但与此同时，高关税也可以通过多种渠道持续影响通货膨胀，包括企业成本转移、供应链重组、生产效率下降等。，因此也具有长期可持续性。

芦哲还提醒，虽然关税带来了一定的财政收入，但特朗普政府的“大而美”法案有望在未来继续扩大赤字，增加债务规模。市场担心美国政府的债务偿还能力会加剧，这可能会导致美元贬值和输入性通货膨胀。此外，高关税可能会导致美国贸易国的报复性关税措施，这将加剧贸易不确定性，引导经济进入低增长、高通胀的“滞胀”局面。

美联储陷入了决策困境

对美联储而言，前路的不确定性使得货币政策决策越来越困难，只能一步一步来。

杰米，摩根大通CEO · 戴蒙表示，美国政府此前推动经济措施的影响力已经减弱，未来几个月美国经济可能会面临一些困难。因此，公司和投资者应该做好充分的准备，美国的实际经济指标可能很快恶化。

董忠云分析说，面对今年的美国政府，美联储在制定政策时，除了经济增长和稳定物价的目标之外，还需要考虑关税政策的高度不确定性。目前，虽然美国 5 由于多重因素导致月通胀低于预期，但美国未来的通胀路径仍需在关税政策、经济政策和经济走势三重不确定性下观察。

在数据迷雾面前，美联储选择观望而不是提前预测，这种策略有好有坏。董忠云表示，美联储目前依赖数据的决策模式主要有两个优势:一是以公开市场数据为基础，通过提高政策透明度和可信度，可以增强政策的可预测性，稳定市场信心；第二，该模式便于根据实时动态管理政策提高货币政策的及时性和适应性。然而，这种模式也有缺点:依靠滞后的数据决策可能会削弱政策前瞻性；过于关注数据容易导致市场对数据的过度解读，导致市场频繁波动。

在目前复杂的情况下，美联储选择耐心等待关税政策对通货膨胀和经济的传导效应明确，然后谨慎决定降息期。董忠云认为，这其实是综合衡量后的无奈和谨慎。根据最新数据，市场已经预期到这一点。CME 期货市场表明，美联储是市场的主流预测 9 利率将在月前保持不变。

抗通胀和稳定就业的“双重使命”面临着巨大的挑战，美联储正在努力平衡。芦哲说，面对关税的不确定性，美联储对降息越来越谨慎。最近，许多美联储官员担心通货膨胀的进展，并指出由于美国关税的逐步传导，最近的低通货膨胀数据可能会发生逆转。总的来说，与劳动力市场相比，美联储更担心通货膨胀对美国经济的影响。

未来哪些信号最终会触发降息？芦哲告诉记者，如果未来美国通胀反弹低于预期，经济“硬数据”继续走弱，或者金融体系因关税政策反复影响而继续下跌，可能会触发美联储的降息操作。

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