年度S市场报告：中国S市场机构化加快，延续基金交易迎来“二位数”时代

3 月 24 日，赋航资本发布《S 市场 2024 年终总结报告(以下简称“报告”)，深度呈现中国特色 S 构成结构、交易方式和资产偏好的市场。

"中国 S 市场正在沿着具有中国特色的发展路线快速发展，只是 2024 年度结构性变化幅度，接近海外 S 三到五年来市场的累计变化水平。"赋航资本团队在报告中分析 2024 年中国 S 从市场概况、交易目标、对手、交易方式等维度，呈现市场十大代表性趋势。

报告指出，中国私募股权二级交易市场的关键字是“机构化”。首先，调研 GP 的有关 S 第一年的交易活动超过了小众。 / 黑马 GP；需要定价的 Mid/Late S 首次取代了市场份额市场份额的平价比例。 Early S 份额；2024 每年都有更多的国有买家参与其中。 S 在交易市场上，大规模交易的机构卖方逐渐取代了非机构化的民营转让方。其次，IPO 政策的变化对买方的资产判断提出了更高的要求。创新的交易结构，包括延续基金和结构化交易，也成为 2024 年度交易谈判的主旋律——这与赋航资本团队在一起。 2023 年底的预测完全一样。

记者了解到，这份报告主要是基于授航资本团队。 2024 年度思考与实践。为了在内容和数据充分详细的基础上兼顾保密性，所有报告的内容都是围绕每一个公共信息渠道的所有相关交易数据。一方面，报告撰写团队基于自建数据库和引入。 AI 工具，在报告中描绘买方画像，拆解重大交易，另一方面，基于广泛的行业研究，中国呈现 S 市场买主配置方案和交易偏好。

授航资本团队通知 21 《世纪经济报道》记者，他们写这份报告的初衷是为了让大家看到。 S 真实的市场场景，让买卖双方都有更高质量的入场和决策参考，与各方共同通过 S 支持股权投资“募投管退”全链条生态的交易方式。

中国 S 市场向机构化迈进

私募股权和风险投资是世界上另类资产的一个品类。所谓的另类，大概等于普遍理解的小众。在这样的资产类别中，S 作为私募资产退出方式之一的交易存在。

近年全球 S 在市场快速发展的基础上， Jeffries 报告，2024 全球二级市场交易量每年上升至全球 1620 亿美金，比 2023 年 1120 亿美金增长 并且突破了45% 2021 年 1320 一亿美元的历史记录。

在中国市场，S 随着内外因素的快速变化，无论是估值系统，还是买卖双方的决策和交易方法论，交易量都在快速更新迭代。

2024 年，中国 S 市场成交量保持稳定增长趋势。尽管可观测的交易总规模约为 300 亿元，同比增长 11%，但是其中的定价交易是从 2023 年 158 亿元增长到 2024 年 221 亿元，上涨幅度达到 40%；整体交易笔数从 229 笔增长到 475 笔，上升幅度达到 107%。

航海资本团队将其归因于三个方面:一是由于上半年二级市场的变化和 IPO 在市场收紧的影响下，股票投资者开始探索更加多样化的退出渠道；第二，机构买家的定价能力逐渐增强，交易逻辑再次聚焦于对底层资产基本面的判断；第三，国有资产和金融机构主导的新基金方也加快了进入。

根据不同交易主体的交易特点：S 基金 / 作为经验最丰富的机构买家，母基金不断拓展交易能力边界，深入参与复杂交易，通过扩大每笔交易规模来优化投资效率。金融机构的交易策略变得更加灵活，定价能力得到提高。国有资产仍然采用“两头”战略，一方面偏好 Early S 资产，注重招商引资，获取账目浮盈；另一方面布局 Late S，购买流通性和短期性 DPI。

报告指出，赋航资本在 2024 每年都有人意识到，在交易复杂性、定价能力等各个方面都有令人愉快的积极变化——中国 S 市场走向机构化的代表性特征之一。

S 买主掘金交易不一致

“仅靠信息不对称来赚取利润 S 交易超额收益的时代即将过去，机构依靠自身资源优势，建立全方位的投资研究和交易能力，将全面推进 S 交易市场的多元化正在蓬勃发展。“授航资本合伙人狄凯指出，“机构化”最大的体现是对资产理解和交易诉求的非共识。

2024年不同于往年依赖一、二级市场差价实现高效确定的收益， 年 S 更成熟、更理性的市场投资者，其中不少已对行业本身有了深刻的认识，更有耐心陪伴优质企业成长。

Late S、Mid S 和 Early S 不仅仅是阶段性的资产配置策略， S 在行业计划和投资风格方面，基金或业务团队有不同的偏好：Late S 重点关注流动性资产，Mid S 重点选择垂直领域的核心资产，Early S 而且重点是硬科技领域。

具体而言，以 2017 年度备案基金是典型代表的 Late S，在三个阶段中，综合基金和非硬科技行业出现频率最高。2019~2021 年度投资的优质医疗卫生和硬科技资产，截至 2024 2008年实现了一定程度的账目浮盈，在财务状况和业务表现上表现出了更高的确定性。越接近 2024 2008年，目标基金越明显地聚集在硬科技领域的垂直跑道基金。

报告指出：S 市场买家正在回归对核心资产的分析，寻求多样化的设备。为了做出前瞻性的退出价值判断，买方必须对标的资产所在的行业、市场拓展和技术先进性进行更深入的研究。

谈及未来，赋航资本团队表示，随着撤出政策和基础设施的实施，国有资本 LP 股份转让通道将在那里 2025 一年比较顺利，交易案例会越来越多，国有资产会更多。 LP 将进入市场交易。

PE/VC 退出生态迫切需要改善

毫无疑问，上市政策直接影响一级市场。 PE/VC 基金管理人(以下简称" GP ")他们的动作。面临着巨大的退出压力，GP 为了盘活现有资产，我们更积极地探索多样化的撤出路径。除通过股权转让、回购、并购等多种方式实现撤销外， GP 引导的 LP 股份收购、延续基金等。 S 市场越来越关注交易方式。

S 交易是私募股权和风险投资行业多层次、系统退出渠道的途径之一。这个市场本身的发展也高度依赖于股权投资行业退出生态的优化。

报告显示，2024 年 S 交易中，Early S 的金额为 79 同比减少1亿元 29%；Mid S 的金额为 56 亿元，同比增长 24%；Late S 的金额达 97 亿元，同比增长 78%；LP 持续金额为 13 亿元，同比增长 163%；GP 继续的金额是 10 亿元，同比增加 6%；第一年母基金交易出现，规模为 17 亿元。——也就是说，S 基金投资者更喜欢中短期，能带来中短期的偏好 DPI 回流资产和账目浮盈资产。

从买方的角度来看，以合适的价格购买账面净值较高的基金认购，不仅实际价格更符合二级市场的估值，而且可以在自己的财务报表上立即获得账目浮动利润。将资金投入 Mid S 和 Late S 资产，意味着买方估计可以在交易后进行。 2 到 6 年内回本。

近几年来，“以退定投”成为一级市场的通行策略。所以，目前中国 S 市场的发展，能不能让市场发展？ PE/VC 在基金经理周围 S 买主的喜好，在投资策略和投后方式上进行调整？

" S 交易对 PE/VC 退出基金肯定是有帮助的，但是要影响他们的投资策略，还需要几年的演变。"狄凯说，IPO 仍是 PE/VC 目前，基金主要退出渠道，S 更多的基金是作为“接力棒”来给予的 GP 随着私募股权市场退出渠道的进一步优化，提供更多的时间耐心陪伴企业成长，S 作为资产类别，基金的价值将得到更好的发挥。

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