海通国际：对华能水电进行加持评级，目标价12.19元。

2024-12-21

海通国际证券集团有限公司 Jie Wu,Yifan Fu,Haofei Chen 近日，华能水电研究发布调查报告《公司研究报告:澜沧江建设推进，“十四五”末稀缺水电增量》。本报告对华能水电给予了加持评级，认为其目标价格是 12.19 人民币，当前股价为 9.58 元，预期上升幅度如下 27.24%。

华能水电 ( 600025 )

投资要点：

澜沧江流域水景一体化开发主体。公司是华能集团旗下的水电开发平台(集团持仓) 50.4%)，统一负责澜沧江主流水能和新能源资源的开发，以小湾、糯扎渡为核心的梯级水电站群拥有南方地区最强的中长期调节能力。截至公司控股装机容量24H1 2920 万千瓦。公司于 24 年 10 每月公告，拟入股 49% 云南雨汪煤电(2x1000)与华能国际合作建设与新能源联营项目的万千瓦，有望进一步提升企业的系统调整能力。截至公司累计上网电量为24Q3。 852 亿度，YOY3.8%，主要是因为来水的改善。按照新华网，截至 10 月 17 日本，云南省水电储能达到 320.6 亿度，同比 38 亿度，今冬明春电力供应的重要保障。

清洁、灵活的大水电竞争优势在市场化机制下凸显。公司 2023/24Q1-3 实现营收 235/194 亿元，YOY-0.5%/7%；归母净利 76/72 YOY6%/8%亿元；测算 2023/24Q1-3 互联网上的电价分别是 0.221/0.228 元 / 度数，YOY4%/3%。2023年，云南是我国市场电力占比最高的省份之一(2023) 年度本省市场电力占比达到 69%）；电力销售侧改革、南方地区现货等电力改革实践有序推进。公司 2025 每年的电力销售制定水电销售新型能源和水电 2 各种包装，并为客户提供月度调仓、日前调仓等服务。我们认为，公司电源类型齐全、功率结构良好、分时曲线优、调节能力强等优势，将有助于公司在市场竞争中提高功率电价，看好公司综合功率价格稳步上涨。

水电增量：“十四五” TB “十五五”澜沧江上游硬梁包。公司于 23 年 9 每月收购华能四川公司，包括已投产装机。 265 其正在建设的硬梁包电站(112) 万千瓦，多年平均发电量 51.42 亿度，纯利润奉献量计算 4 亿元）于 24 年 12 每月实现储水目标，进入投产发电最后冲刺。另外，澜沧江上游 TB 电站（140 万千瓦）自 24 年 6 从月份开始逐步投产，其多年平均发电量 62.3 亿度，纯利润奉献量计算 4.9 亿元。此后，公司新增的机器主要来自澜沧江清洁能源基地(100000) 万千瓦光伏 1000 千瓦水电)。2023年，根据《可再生能源绿色电力证书发放与交易规则》，年 1 月 1 日(含)后，新投入生产的全社会化常规水电项目上网电量将签发可交易绿色证书；我们认为公司新增水电有望获得绿色证书的收入。

利润预测与估值。根据公司 24-26 年度股东回报计划，现金分红不低于本期可分配利润 50%。公司是我们的预期 24-26 年归母净利分别为 85.2、95.3、101.1 亿元（原 2024-25 预测为 81.47、94.35 亿元)，对应 EPS 分别是 0.47、0.53、0.56 元。与公司估值相比，参考，PE 对公司进行估值法 2025 年 23 倍 PE（原是 2024 年对应目标价格的20x) 12.19 元；PB 对公司进行估值法 2025 年 3.0 倍 PB，对应合理价 12.72 元。综合上述估值方法，考虑新增装机建设和电力市场化改革带来的长期增长，给予公司目标价格。 12.19 元（ 35%)，保持“优于市场”的评级。

风险警示。来水不及预期，耗电量增长率低于预期，环保风险，电费风险。

根据近三年发布的研究报告数据，华泰证券王玮嘉研究员团队对该股进行了深入研究，近三年平均预测准确度高达预测86.14% 2024 年度归属净利润为利润 81.7 十亿，根据现价转换预测。 PE 为 21.29。

最新的利润预测细节如下：