在这一轮牛市中，如何看待药业？

创业板每天下跌近11%，超过94%的股票下跌，投资者又闻到了a股熟悉的味道。

牛市还没参与就结束了？这是很多投资者的灵魂问题。在混沌模型中，没有人有权利谈论市场趋势，但对于长期被低估的医药行业来说，我们深信底部翻转趋势的确定性。

回顾过去，医药行业已经连续三年下跌。在过去的三年里，投资情绪低迷，负面消息频发。许多股票受此影响，股价暴跌，估值早已被严重低估。在这种背景下，中国医药行业已经具备了全面反转的条件。

当投资者情绪复苏时，几乎所有行业都会受益，而中国医药行业很可能会借助这种复苏进行全面反击，一场医药牛市正在悄然启航。

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这座高楼建在废墟上

股票市场的本质是一场认知博弈。

大多数投资者相信“市场有效论”，他们认为市场总是对的，股价走势已经暴露了一切。但是股价真的能代表一切吗？在过去的三年里，中国制药公司的股价走势与基本面严重脱节，这表明股价并不总是反映公司的实际情况。

巴菲特的老师格雷厄姆对股市给出了准确的定义:市场就像一个钟摆，总是在短暂的乐观(让股票太贵)和不合理的悲观(让股票太便宜)之间摇摆。这句话通俗地理解，就是人们常说的“牛短熊长”。

图片：钟摆理论示意图，来源：财信证券

在熊市中，股票的下跌促使投资者抱怨，尤其是不是所有的下跌都是基本面原因造成的。当公司基本面没有改变，但股价下跌时，市场给出的预期与公司的实际预期背离，这就是所谓的“预期差”。

虽然“预期差”不会对公司运营产生任何影响，但它悄然反映了企业的“爆发潜力”。“预期差”就像一个扭簧。压力越大，“预期差”越紧，其弹性越强。

市场是一个存在的周期，没有市场会一直缓解压力，当情绪慢慢回升时，“预期差”将成为股价反冲的核心力量。

所以，那些在牛市中爆发的股票，一定是在之前的熊市中积累了足够“预期差”的企业。就像在高楼建成之前，之前的房子必须拆除成废墟，然后打桩。所有的高楼都建在废墟上。

在这种情况下，什么行业的“预期差异”最大？医药行业一定是其中之一，这也是我们认为医药牛市很可能形成的核心原因。

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趋势分化是必然的

牛市的形成，从不是一条平坦的道路，而是在涨跌之间不断向上突破。

当乐观的投资者比悲观的投资者多的时候，股市就会上涨；当悲观的投资者超过乐观的投资者时，股市又会开始下跌。所谓牛市，就是市场乐观投资者的数量长期超过悲观投资者的时间点。在乐观的加持下，企业的预期差异得到纠正，甚至预期溢价开始出现。

在这个阶段，这种情绪变化已经开始发生，而且很有可能长期持续下去，医药行业前三年积累的预期差距将不断得到纠正。

股票市场，从短期来看是一个投票者，但从长期来看是一个称重机。

对牛市的认识，大多数投资者都有偏差。尽管牛市普遍上涨，但整体上涨。β指数(整体市场波动u200c)已经满了，但是个股之间的股票α指数(个人市场波动u200c)差异很大，牛市中股价走势的分化是不可避免的。什么样的公司能在牛市中大放异彩？只有α指数与β同时释放系数可以最大限度地放大上升的暴发力。

那么这个α指数从何而来？实际上是企业基本面的变化。对医药行业而言，这一点α代表公司业绩、管道进度、市场份额等指标。那么哪些企业在牛市中涨得更快呢？也就是管道进步快，公司业绩好，市场份额高的龙头公司，这也是为什么每一次牛市都是龙头公司引领的。

基于此，那些长期预期较差或公司基本面持续改善的企业值得关注。当分化趋势确立后，这些公司的价值就会明显放大。

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未来的方向

经过三年的严冬，中国制药公司积累了很大的预期差距，这无疑是制药牛市形成的关键动能。但只有市场因素是不够的，牛市的形成也需要行业共鸣。

回顾中国医药行业近三年的变化，只有一个核心需求，那就是控制成本，降低成本。无论是定期的医药集中采购、大规模的医院反腐、药店控制、DRG方法的实施，其实都指向了一个结果，那就是减轻患者的医疗负担。

图片：中国医改趋势，来源：中信证券

我国综合医疗体系高度依赖医疗保险基金。随着老龄化的加剧，合理控制费用是必要的。当然，降低成本控制肯定会削弱公司的利润，这也是近三年药企股价低迷的核心原因。

但投资者应该知道，合理控制费用并不是最终目的，更重要的是提倡产业的良性发展。虽然中国已经建立了完善的生物医药研发体系，部分领域已经达到世界一流水平，但整体落后是显而易见的。只有挤出中间环节的水分，企业才能做出更多的创新，这其实是中国医疗体系正确发展的趋势。

因此，我们认为降低成本只是我国医疗体系改革的第一阶段。随着改革的深入，更多的替代和创新是未来的关键。这就形成了中国医药产业未来发展的两个核心方向:国内替代和全球创新。

国产替代，在医疗器械和疫苗领域，产业竞争相对较弱，在两个领域更加强调行业的自主可控性。虽然我们在做国产替代品，但这些领域基本上都是被欧美垄断的高科技产业。因此，实现国内替代品实际上是一个世界级的水平，背后有更大的出海竞争逻辑。比如联影医疗、东软医疗等中国医疗影像企业已经开始出海中东和非洲；沃森生物、康泰生物等疫苗公司也逐渐出海东南亚市场。

全球创新，主要发生在创新药领域，已经可以和世界一流水平相提并论，甚至MNC也逐渐花大价钱购买中国管道的海外权益。当然，没有CXO公司的崛起，中国创新药领域的实力是不可或缺的。纵观世界，我们CXO公司的核心竞争优势是显而易见的。百济神州、康方生物、百利天恒等创新药企业已开始在世界舞台上发光。以药明康德、康龙化成、泰格医药为代表的CXO公司虽然受到打压，但业绩依然稳步提升。

从降低成本到提高效率，这将是中国医药行业未来发展核心逻辑的改变轨迹。具有核心创新竞争力的医疗器械、疫苗、创新药物和CXO有望成为新一轮医疗牛市的领先目标，预期差异和α指数是决定企业股价能达到多高的核心因素。

清风徐来，水波不兴。中国医药牛市形成的前提已经具备，一切只等整体投资情绪持续回升。（作者：林药师）