海外PMI解读：如何说出领先指标？

由于美国7月份非农就业数据疲软，市场担心美国经济陷入萨姆法则（Sahm Rule）, 风险极度恶化。8月5日，亚太和欧美股市遭遇“黑色星期一”，两年期美国国债利率下降近20bps。市场甚至开始讨论在9月份的FOMC大会之前召开临时会议降息的可能性。

然而，在市场的哗然中，一个看似微妙的数据使市场情绪恢复稳定，抑制了衰退交易的进一步发酵——美国ISM非制造业PMI超预期上升到51.4。让我们来看看这个数据。什么是PMI？它对宏观经济有什么意义？

PMI是什么？

PMI, Purchasing Mangers’Index, 采购经理指数是检验制造业的重要先行指标，可用于衡量公司在生产、新订单、产品价格、库存、员工、订单交付、订单进出口等方面的情况。PMI是国际上普遍存在的总体经济监测指标之一，对于国家宏观经济活动的监测和预测具有重要意义。与国内生产总值、非农业就业、消费和CPI等数据相比，PMI最大的特点是发布日期早(通常是本月发布的第一个宏观经济数据)，它与国内生产总值的高度相关性也使PMI对其他经济指标的变化具有先行指示意义。

PMI采用定性调查方法，多以问卷调查的形式进行，提供方向性收缩或扩张判断。50是PMI的荣枯线:当PMI指数高于50时，称为该经济行为处于扩张范围；相反，当PMI低于50时，就意味着经济行为正在萎缩。

在发布机构方面，美国PMI的主流发布商有两家，一家是Markit(被标准普尔收购)，然后改名为S&P PMI）和ISM（Institute of Supply Management,与我国官方PMI和财新PMI指数相似，美国供应管理协会在实际样本的选择上存在一些差异。S&P PMI的优点是PMI在全球41个国家和地区采用统一的编制方法，可方便国家比较。下面我们也主要以S为主&P 主要讨论PMI的框架。

S&P PMI主要分为制造业PMI。、PMI和综合PMI服务行业，可用指数涵盖了以下几个生产/服务过程中的细节(见表一）。

资料来源：An Introduction to the PMI Survey，2017, IHS Markit.

PMI除了上述三个常见指数外，还提供宏观经济、建筑和零售的PMI指数。服务业、建筑业和零售业的PMI指数生成只源于问卷中的一个问题，那就是“你认为商业活动水平高于/持平还是低于上个月？”。制造指数和宏观经济指数由分项加权组成，加权公式为:

在GDP中，制造业和服务业的相对比例取决于PMI指数的产生。

关于PMI分项指数的编制，S&P “扩散指数”用于PMI。（Diffusion Index）方法主要描述扩张状态指数占所有指数的比例。在PMI调查中，一般有三种结果:上升、持平和下降。计算扩散指数的方法是:

假设样本共有十家公司，其中五家回答说经济行为比上个月“上升”，两家公司持平，三家公司下降，那么最终的扩散指数就是

PMI在美欧2024年的走势

进入后疫情时代，受高息政策影响，美国和欧洲国家通货膨胀率持续上升；自2024年以来，由于政府补贴、供应短缺等诸多因素，美国经济一直没有出现衰退的迹象。相比之下，欧洲经济相对疲软，欧洲部分地区率先开启降息周期，PMI揭示的“美强欧弱”格局明显。

2024年下半年，美国、欧洲、日本的经济发展边际趋势都出现了走弱的压力，欧洲的压力更大。2024年，美国制造业PMI扩张6个月，7月份首次收缩；而欧元区则继续收缩，截至2024年7月已下降至45.8。综合PMI方面，美国在服务业的强大驱动下继续走强，而欧元区在5月份之后回落；在欧洲中国，英国的表现相当出色。

信息来源：Bloomberg

2024年4月，国际货币基金组织（International Monetary Fund,IMF）全球GDP增长预测已经公布，预计2024年全球GDP增长率将达到3.2%，与2023年持平。发达国家中，美国的GDP增长率为2.7%，欧元区、英国、日本和加拿大分别为0.8%。、0.5%、0.9%和1.2%。IMF提到，由于紧缩货币政策和过去能源成本的持续影响以及计划实施的财政整改，欧元区的增长起点非常低，给经济行为带来了一些麻烦。但是，与美国不同的是，几乎没有证据表明欧元区存在经济过热问题。

美国制造业PMI在7月份的PMI状况下走弱，ISM PMI 46.8，S&P PMI 49.6，都在荣枯线下；服务业是另一个场景，ISM PMI 51.4，S&P PMI 55.0，全部位于荣枯线之上。由于美国服务业占比较大，促使综合PMI居高不下。

在加息过程中，美国扩张的财政政策和不断上涨的美股对冲了美联储加息的收紧效应，成为美国经济维持韧性的重要原因。从去年开始，市场对美国经济多轮衰退的预期成空，也正是因为以上原因，高利率对经济的连续效应有限。然而，随着通货膨胀水平的下降，失业率超出预期，企业利润低于预期，风险因素正在积累，这也成为“黑色星期一”事件发酵的深层次原因。因此，PMI数据似乎确实可以缓解市场的一些焦虑，但很难真正改变趋势。通货膨胀、就业、零售、消费者信心等数据的全景图是市场更关注的方向。

从PMI的构成方法可以知道，PMI是一个环比意义上的指标，是基于与上个月相比，经济繁荣程度的变化(上升、下降或不变)的非定量扩散指标。它的领先意义在于发布其他数据，但对于投资者来说，我们很难将单月的变化简化为趋势。但是它所包含的供给方、需求方、库存方、价格方、就业方等一系列子指标，可以帮助我们观察经济运行的细节。

(作者钟倩是一家大型股份制银行的海外债券交易员，由四川人民出版社出版的《中国纵横》。)

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