人民币有望企稳回升，双向平衡水平波动

七月二十四日，中共中央政治局大会提到，“要在合理平衡水平上保持人民币汇率的基本稳定”。两年后，政治局大会再次提到人民币汇率，稳定汇率的政策信号非常明确。2021年7月，政治局大会上一次提到汇率。当时中国经济迅速复苏，外贸保持高景气，人民币汇率迅速上升，人民币对美元一度突破6.4关口。政治部门表示，人民币单侧增值预计将下降，人民币将随着美元指数的双向波动而下降。

第一，四个因素使人民币呈现劣势。

三月份以来，人民币整体表现不佳，偏离了美元指数的走势。这种趋势在5月以后更加明显，在美元指数波动下跌的情况下，人民币对美元的价格迅速下跌，一度接近7.3关口，创下7.2730年内的低位。CFETS人民币汇率指数同步走弱，一度创下2021年1月至今新低的95.94。

图1：美元指数和人民币汇率走势

信息来源：Wind

影响人民币汇率的主要原因如下：

一是第二季度，中国经济复苏放缓，GDP同比增长6.3%，低于市场预测，给人民币汇率带来了麻烦。

二是中国出口趋于下降，贸易顺差增长乏力，而跨境旅游的复苏使得服务贸易逆差扩大，账户顺差往往收窄，人民币汇率支撑疲软。

三是美联储继续收紧政策，而中国人民银行下调政策利率，加深了中美货币政策的分化。中美10年的国债利差从1月份的平均-60BPs扩大到7月份的平均-125BPs，跨境资金从国内市场流出。上半年，海外机构减持了111亿元人民币债券。

四是股息购汇需求季节性增长，6-8月是海外上市公司股息购汇的高峰期。

图2：中国货物与服务的贸易差额与人民币汇率

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第二，稳定汇率的政策信号持续释放

政策部门不断发布“稳定汇率”的政策信号。五月十八日，中国外汇市场指导委员会（CFXC）表示将加强预期引导，必要时纠正顺周期和单侧行为，遏制投机炒作，坚决抑制汇率涨跌。7月，在中国人民银行第二季度货币政策会议和中国新办发布会上，监管部门提到“综合政策，稳定预期，坚决防范汇率涨跌风险，保持人民币汇率在合理平衡水平上的基本稳定”。此外，通过各种工具，政策层稳定了市场预期，使人民币汇率回归双向起伏。

首先，调整美元兑人民币的中间价格。从6月底开始，官方公布的美元对人民币的中间价持续强于市场预测，最大偏差达到767点，说明中国人民银行打算通过稍强的中间价过滤市场对人民币价格下跌的预期。

图3：美元兑人民币中间价

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第二，收紧离岸人民币流通。7月19日，财政部宣布将于8月2日在香港发行120亿元人民币国债，比计划增加60亿元，旨在加快收紧离岸人民币流通。财政部在香港发行的人民币国债类似于中国人民银行在香港发行的人民币文件，可以改善离岸人民币市场的供需关系，平滑离岸人民币汇率的波动，纠正价格下跌的预期。

第三，宏观审慎调整跨境融资参数。7月20日，中国人民银行和外汇局宣布，为鼓励企业增加跨境融资，吸引跨境资本流入国内，增加境内外汇流通，企业和金融机构跨境融资宏观调整参数从1.25上升至1.5。

此外，7月初以来，国内多家银行降低了美元存款利率，一方面调整了国内美元存款贷款利率倒挂现象；另一方面，它收窄了美元和人民币存款之间的差距，减轻了人民币的压力。

人民币有望企稳回升，但空间有限

展望年内，人民币有望企稳回升，围绕平衡水平双向波动。从外部看，美联储加息周期结束，美元指数将大幅波动，削弱对人民币汇率的影响。从内部看，7月份，政治局会议强调加强逆周期调整，中国经济复苏可能会加速，经济基本面临人民币汇率的累计将逐渐减弱。但人民币短期内没有大幅升值的基础，发展潜力可能受到限制，大概率呈区间双向波动。

首先，常规账目顺差对人民币汇率的支撑力度较弱。目前，中国出口处于下降周期，出口增长率持续下降。随着高基数效应的消散，预计下半年单月出口同增将成为正式会员。但考虑到中国出口面临的外部环境趋于复杂，出口反弹空间可能受到限制，商品贸易顺差难以持续扩大。随着跨境旅游的放开，服务贸易逆差将继续扩大，账户顺差往往收窄，人民币汇率支撑相应减弱。

第二，中美利差倒挂短期内难以扭转，人民币汇率仍将持续受到压力。虽然美联储加息已经结束，但美国经济仍然坚韧不拔，通货膨胀仍然粘性，高利率将持续更长时间。然而，中国的经济复苏仍然需要宽松的政策来照顾，降息和RRR的可能性仍然存在。中美货币政策继续分化，中美利差倒挂继续。由于频繁的账户逆差趋于收窄，金融账户逆差的对冲效应减弱，人民币汇率对金融账户变化的敏感度增加，中美利差倒挂引发的跨境资金流动仍将给人民币汇率带来压力。

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